Indexfonds

ETF-Vergleich – So holen Sie ein paar 1000 Euro mehr raus

Von Markus Neumann

ETF-Vergleich leicht gemacht: Nutzen Sie die erfolgreiche Methode von Fairvalue

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Der Renditeunterschied zwischen börsengehandelten Indexfonds (ETF) auf denselben Aktienindex ist zum Teil beträchtlich. Doch wie können Anleger mit einem ETF-Vergleich die Fonds identifizieren, die künftig am besten abschneiden werden? Fairvalue hat verschiedene Indikatoren untersucht und eine einfache Methode ermittelt, die relativ gute Prognosen liefert.

Wer sich entschieden hat, eine passive Anlagestrategie mit Indizes umzusetzen, steht vor der Frage, wie sich dafür die besten börsengehandelten Indexfonds (ETF) finden lassen. Denn auf viele Indizes bieten mehrere Fondsgesellschaften ETF an.

Welcher ETF auf einen bestimmten Index der beste für einen Investoren ist, hängt letztlich davon ab, für welchen Zweck der Fonds eingesetzt werden soll. Was gut oder eher schlecht ist, ist auch eine Frage des Blickwinkels.

Für Analysten des Researchhauses Morningstar sind beispielsweise diejenigen ETF die besten, die möglichst stetig und genau die Rendite des jeweiligen Index liefern, den sie abbilden. Also nicht weniger, aber auch nicht mehr. Das ist schließlich das erklärte Ziel von börsengehandelten Indexfonds.

Nicht mehr Rendite, weil es beispielsweise auch Investoren gibt, die börsengehandelte Indexfonds leerverkaufen und auf diese Weise auf fallende Kurse setzen. Erzielt der Fonds aber eine höhere Rendite als sein Index, erwirtschaftet ein Leerverkäufer einen niedrigeren Gewinn oder macht einen höheren Verlust.

Für langfristig orientierte Anleger ist eine hohe Rendite am wichtigsten

So richtig die Betrachtungsweise der Morningstar-Analysten ist – für einen Investor, der ausschließlich auf steigende Kurse setzt und eine langfristige Buy-and-hold-Strategie verfolgt, dürften die börsengehandelten Indexfonds am attraktivsten sein, die jeweils die höchsten Renditen liefern. Wenn also beispielsweise zehn verschiedene Fonds zur Auswahl stehen, die den Weltaktienindex MSCI World abbilden, werden diese Anleger den ETF bevorzugen, der gemessen an der Rendite am besten abschneiden wird.

Der Renditeunterschied zwischen Fonds auf denselben Aktienindex ist zum Teil überraschend hoch und nimmt mit der Anlagedauer zu (siehe Grafik), wie ein ETF-Vergleich zeigt. Bei einer Anlage von 50.000 Euro und einer Investitionsdauer von neun Jahren summierte sich beispielsweise die Differenz zwischen dem besten und dem schlechtesten ETF auf den MSCI USA Index auf 6.900 Euro (siehe Tabelle). Bei einer höheren Anlagesumme ist die absolute Differenz in Euro natürlich größer.

ETF-Vergleich: Renditeabstände zwischen den besten und schlechtesten ETF auf verschiedene Aktienindizes

*Bis 10.12.2018. Quellen: Morningstar Direct, Deutsche Börse, Fairvalue-Berechnungen, Stand: Dezember 2018.

Mit zunehmender Anlagedauer wachsen tendenziell die Differenzen zwischen den besten und schlechtesten ETF auf einen Aktienindex

Quellen: Morningstar Direct, Deutsche Börse, Fairvalue-Berechnungen, Stand: Dezember 2018.

Demnach spielt die ETF-Auswahl eine wichtige Rolle für Anleger, die langfristig Vermögen aufbauen und erhalten wollen. Das Problem bei einem ETF-Vergleich ist nur: Anders als manche selbsternannte Finanzexperten ihrem Publikum suggerieren, lässt sich nicht mit Sicherheit voraussagen, welcher ETF in 5, 10, 20 oder 30 Jahren die Nase vorn haben wird.

Kennzahlen für den ETF-Vergleich: Tracking-Difference und ETF-Rendite – zwei Seiten derselben Medaille

Die einzige Kennzahl, die beim ETF-Vergleich Hinweise auf die künftige Wertentwicklung von börsengehandelten Indexfonds liefert, ist die sogenannte Tracking-Difference. Sie misst, wie stark die Rendite eines ETF von der Wertentwicklung des Index abweicht. Diese Differenz entspricht den gesamten Fondskosten. Je niedriger diese Kosten sind, umso höher ist die Rendite eines ETF. Und je höher die Rendite, desto niedriger die Kosten gemessen an der Tracking-Difference. Tracking-Difference und ETF-Rendite sind nur zwei Seiten derselben Medaille.

Für den ETF-Vergleich ermitteln Analysten die Tracking-Difference, indem sie für einen bestimmten Zeitraum die Wertentwicklung des Index von der des ETF abziehen (natürlich kann man auch umgekehrt verfahren). Meistens schneiden die börsengehandelten Indexfonds schlechter ab, weil ein Index die pure Rendite (abzüglich Quellensteuer) misst, ohne Verwaltungs- und Handelskosten zu berücksichtigen.

Folgt man manchen Stammtischexperten, die sich im Internet vermarken, müssen Anleger bei einem ETF-Vergleich nur die ETF mit der niedrigsten Tracking-Difference wählen, um auch in Zukunft die besten börsengehandelten Indexfonds im Depot zu haben. Doch das ist pauschal nicht richtig, wie eine Untersuchung von Fairvalue zeigt.

ETF-Vergleich: Nur eine langfristige Tracking-Difference liefert Hinweise auf die künftige Rendite von ETF

Wir haben ETF, insgesamt 42, auf acht verschiedene Indizes analysiert und getestet, ob Tracking-Difference und Rendite zuverlässige Prognosen für die künftige Wertentwicklung von börsengehandelten Indexfonds liefern. Unsere Analyse ist quasi ein Vorher-Nachher-Vergleich wie bei einer Diät-Show. Dazu wurde der Untersuchungszeitraum von neun Jahren in unterschiedliche Perioden zerlegt und dann ermittelt, wie die jeweils besten ETF der Vorperioden in verschiedenen Folgeperioden, den Prognosezeiträumen, abschnitten.

Die Ergebnisse widerlegen den Glauben mancher Finanzflüsterer und vieler Anleger: Ein ETF-Vergleich auf Grundlage der Tracking-Difference oder Rendite über kurze Zeiträume bringt keine brauchbaren Erkenntnisse. Nur wenn Anleger weit in die Vergangenheit zurückblicken, können sie mit Hilfe der Tracking-Difference oder der Rendite ihre Chancen erhöhen, einen künftig überdurchschnittlichen ETF auszuwählen.

Wenigstens für vier bis fünf Jahre müssen Tracking-Difference und Rendite für einen aussagekräftigen ETF-Vergleich vorliegen. Börsengehandelte Indexfonds, die in einer solchen Zeitspanne die niedrigste Tracking-Difference beziehungsweise die höchste Rendite erzielten, lagen auch in den folgenden vier Jahren in sechs von acht Fällen auf einem der beiden ersten Plätze. Nur die jeweils besten ETF, die den MSCI Europe Index und den MSCI Brazil Index abbildeten, schnitten schlechter ab (siehe Tabelle).

Platzierungen der ETF mit den jeweils höchsten Renditen aus der fünfjährigen Vorperiode nach … Jahren

Quellen: Morningstar Direct, Deutsche Börse, Fairvalue-Berechnungen, Stand: Dezember 2018.

Je kürzer die Prognosezeiträume, desto weniger gut funktionierte die Vorhersage auf Basis der Rendite der vergangenen fünf Jahre (siehe Tabelle oben). Das spiegelt sich auch in einem abnehmenden Bestimmtheitsmaß wider. Während sich über einen Prognosezeitraum von 4 Jahren im Schnitt gut die Hälfte der Rendite mit der Wertentwicklung der zurückliegenden fünf Jahre erklären ließ, war es über ein Jahr nur noch knapp ein Viertel.

Es spielte keine Rolle, ob die jeweils besten ETF auf Basis der geringsten Tracking-Difference über fünf Jahre, dem niedrigsten Mittelwert der jährlichen Tacking-Difference über fünf Jahre oder der Rendite der vergangenen fünf Jahre ausgewählt wurden. Alle drei Kennzahlen lieferten beim ETF-Vergleich ähnliche Ergebnisse.

Weitere Analyse-Ergebnisse zum ETF-Vergleich

Ein entscheidender Faktor ist die Länge der historischen Zeitreihe. Auf Grundlage der Rendite oder der Tracking-Differenz der vergangenen drei Jahre oder weniger, lässt sich kein weitgehend stabiler Zusammenhang zwischen vergangener und künftiger Rendite messen.

Das bedeutet, dass alle ETF-Vergleiche, die sich auf vergangene ETF-Renditen von weniger als vier Jahren stützen, nicht aussagekräftig sind. Wer nach solchen Rankings börsengehandelte Indexfonds auswählt, hat im Vergleich zu einem Schuss ins Blaue keine besseren Chancen, einen überdurchschnittlichen ETF zu erwischen.

Tracking-Error von ETF ohne Prognosekraft

In unserer Analyse sind wir auch der Frage nachgegangenen, ob der sogenannte Tracking-Error ein brauchbarer Indikator für die künftigen Renditen von börsengehandelten Indexfonds ist. Der Tracking-Error ist die Standardabweichung der Tracking-Difference. Der Tracking-Error gibt also an, um wie viel die Tracking-Difference im Schnitt um ihren Mittelwert schwankt. Wir haben den Tracking-Error für fünf Jahre auf Basis der jährlichen Tracking -Difference ermittelt.

Je kleiner der Tracking-Error, desto stetiger ist die Leistung eines ETF. Eine immer wieder vertretene These lautet, dass die börsengehandelten Indexfonds mit dem kleinsten Tracking-Error in der Zukunft die höchsten Renditen liefern. Doch das ließ sich mit unserer Stichprobe nicht belegen. Zwischen Tracking-Error und künftiger Rendite besteht kein stabiler Zusammenhang. In 15 von 38 Fällen war die Rendite tendenziell umso höher, je größer der Tracking-Error war. Das Bestimmtheitsmaß lag im Schnitt in allen Prognosezeiträumen unter 0,2. Das bedeutet, dass der Tracking-Error weniger als 20 Prozent der künftigen Rendite erklärt.

Entsprechend schlecht waren die ETF, die in der fünfjährigen Vorperiode die kleinsten Tracking-Errors hatten, in den folgenden Jahren platziert. Gemessen an der Rendite kamen sie im Durchschnitt über das Mittelfeld nicht hinaus, wie unser ETF-Vergleich zeigt.

Platzierungen der ETF mit dem jeweils niedrigsten Tracking-Error in der fünfjährigen Vorperiode nach … Jahren

*Mehrere ETF mit gleich niedrigem Tracking-Error. Quellen: Morningstar Direct, Deutsche Börse, Fairvalue-Berechnungen, Stand: Dezember 2018.

Kombination von Rendite und Tracking-Error bringt keinen besseren ETF-Vergleich

Wir haben auch untersucht, ob sich aus einer Kombination aus Rendite und Tracking-Error zuverlässigere Renditeprognosen ableiten lassen. Dazu wählten wir – abhängig von der Anzahl der verschiedenen ETF auf einen Index – die jeweils zwei bis drei besten Fonds gemessen an der Rendite aus. Von diesen wurden derjenigen mit den niedrigsten Tracking-Errors zu den Besten der vergangenen fünf Jahre gekürt.

Doch in den folgenden vier Jahren schnitten die „Testsieger“ im Durchschnitt schlechter ab als die ETF, die wir nur auf Basis der vergangenen Renditen ausgewählt hatten. In lediglich einem von acht Fällen führte die Kombination aus Rendite und Tracking-Error zu einer besseren Prognose und in zwei Fällen zu einer schlechteren. Vor allem der gewählte ETF auf den MSCI Europe Index zog das Gesamtergebnis nach unten. Der Fonds landete in dem vierjährigen Prognosezeitraum auf dem letzten Platz. Der börsengehandelte Indexfonds, den wir zuvor nur nach der höchsten Rendite ausgesucht hatten, lieferte dagegen die drittbeste Wertentwicklung.

Warum vergangene Rendite und Tracking-Difference keine besseren Prognosen liefern

Bei aktiv gemangten Fonds ist die vergangene Rendite kein Indikator für die künftige Wertentwicklung. Studien legen sogar nahe, dass die aktiven Fonds mit den höchsten Renditen in ihrer Kategorie künftig zu den Verlierern zählen werden. Das ist bei ETF auf längere Sicht nicht der Fall, wie unser ETF-Vergleich zeigt.

Anders als bei aktiv gemangten Fonds, die unterschiedliche Strategien verfolgen, steht bei börsengehandelten Indexfonds die Rendite von Anfang an weitgehend fest. Sie entspricht der des Index abzüglich der Kosten. Wären die vollständigen Kosten im Vorfeld bekannt und über die Zeit konstant, wären ETF-Vergleiche denkbar einfach. Anleger brauchten bloß den ETF mit den niedrigsten Kosten auszuwählen und hätten so immer in den besten Fonds auf den jeweiligen Index investiert.

Doch so einfach ist es nicht: Zwar ist die Tracking-Difference die Kennzahl, die alle Kosten eines ETF erfasst. Aber ein Teil dieser Kosten schwankt im Zeitablauf. Das wiederum führt dazu, dass die kurzfristige Wertentwicklung eines börsengehandelten Indexfonds mal besser und mal schlechter ausfällt (siehe Grafik). Aus diesem Grund funktionieren Prognosen auf Grundlage der Tracking-Difference der vergangenen ein bis drei Jahre ebenso wenig wie Vorhersagen für kurze Zeiträume (siehe oben). Kurzfristig ist die Höhe der Kosten offenbar zu volatil und eher zufällig.

Schwankende Kosten: Jährliche Tracking-Difference von ETF auf den MSCI USA Index

Quellen: Morningstar Direct, Deutsche Börse, Fairvalue-Berechnungen, Stand: Dezember 2018.

Die einzige Konstante innerhalb der Gesamtkosten eines ETF ist die sogenannte Total Expense Ratio (TER). Das sind die vom ETF-Anbieter ausgewiesenen Verwaltungskosten, die laufend vom Fondsvermögen abgezogen werden. Gäbe es nur diese Kosten, wäre die TER immer gleich der Tracking-Differenz.

Da die TER nur einen Teil der ETF-Kosten reflektiert, ist sie ein schlechter Indikator für die künftige Rendite eines börsengehandelten Indexfonds. ETF mit der höchsten TER können die höchste Rendite liefern (siehe Tabelle) und börsengehandelte Indexfonds, deren Verwaltung gar nichts kostet, können im Mittelfeld rangieren.

Der teuerste Fonds lieferte die höchste Rendite: Tracking-Differenz* von ETF auf den MSCI Emerging Markets (in Prozentpunkten)

*annualisiert. Zeitreihe: Dezember 2010 bis Sept. 2012. Quelle: Morningstar.

Einnahmen aus Wertpapierleihgeschäften verbessern die Rendite von ETF

Dass die TER wenig über die künftige Rendite eines ETF aussagt, liegt an den anderen Faktoren, die Wertentwicklung und Tracking-Difference beeinflussen. Das größte Gewicht hat bei physischen ETF die Wertpapierleihe. Um die Rendite ein wenig aufzubessern, verleihen die Fondsmanager einen Teil der Wertpapiere, die dem Fonds beziehungsweise dessen Anlegern gehören. Die Ausleiher sind oft Hedgefonds, die die Papiere weiterverkaufen und mit diesen Geschäften auf fallende Kurse spekulieren. In der Finanzbranche nennt sich dieses Vorgehen Leerverkauf oder Shortselling.

Wieviel Geld für den Verleih herausspringt, hängt vom Marktumfeld ab. 2008 und 2009 stiegen die Erlöse sprunghaft an, weil während der Finanzkrise die Anzahl der Shortseller zunahm und gleichzeitig die Prämien für den Verleih nach oben schnellten, heißt es in einer Studie der Fondgesellschaft Vanguard, die 1975 in den USA einen der ersten Indexfonds auf den Markt brachte.

Die Höhe der Einnahmen hängt aber vor allem davon ab, wie viel Wertpapiere ein Fonds verleiht und wie viel die Fondsgesellschaft von den Einnahmen als Vermittlungshonorar selbst behält und nicht an den ETF und seine Anleger weitergibt. Die Verleih-Politik des ETF-Anbieters spielt also eine große Rolle und die kann sich regelmäßig ändern. Die Erlöse aus dem Verleih von Wertpapieren können die TER eines börsengehandelten Indexfonds übersteigen.

Auch synthetische ETF, die auf einem Swap mit einer Bank, meist der Konzernmutter, basieren, können von Wertpapierleihgeschäften profitieren. Üblicherweise verleiht der Swap-Partner Wertpapiere aus seinen Portfolios, die zur Absicherung der Swaps dienen, und reicht einen Teil der Erlöse an die Fonds weiter.

Variable Kosten erschweren den ETF-Vergleich

Ein weiterer Faktor, der Einfluss auf die Tracking-Difference hat, sind die sogenannten Quellensteuern. Sie werden in dem Land abgezogen, wo ein physischer Aktien-ETF Dividenden kassiert. Über Doppelbesteuerungsabkommen können sich die Fonds aber einen Teil dieser Steuer zurückholen. Je steueroptimierte ein ETF ist, desto positiver wirkt sich das auf die Tracking-Difference aus. Bei synthetischen Indexfonds schlagen sich Steueroptimierungen in einem günstigeren Preis für den Swap nieder.

Wegen der Vermeidung von Quellensteuern gelingt es ETF auf manche Indizes, etwa auf den Euro Stoxx 50, regelmäßig deutlich besser abzuschneiden als der Vergleichsindex. Denn börsengehandelte Indexfonds bilden in der Regel die sogenannten Nettoindizes ab. Diese berücksichtigen die Wiederanlage der Dividenden nach Abzug der Quellensteuern. Dabei wird von den Indexanbietern die Zahlung des Höchstsatzes unterstellt, den die Fondsgesellschaften in der Praxis aber eben oft reduzieren können.

Auch der sogenannte Cashdrag kann die Rendite nach oben oder unten drücken. Wenn beispielsweise einzelne Index-Unternehmen ausgetauscht werden, hält ein börsengehandelter Indexfonds zeitweise Cash. Sind die Geldmarktzinsen während dieser Zeit niedriger als die Rendite des Index, verschlechtert sich die Wertentwicklung.

Unerwünschte Folgen kann auch das Sampling haben. Weil ein physischer ETF bei dieser Methode nicht alle Wertpapiere in der Indexgewichtung, sondern nur eine Auswahl hält, kann sich das sowohl positiv als auch negativ auf die Tracking-Difference auswirken – abhängig von der jeweiligen Marktentwicklung.

Bei synthetischen ETF haben die Kosten des Swap wesentlichen Einfluss auf die Tracking-Difference. Und der Swap-Preis wiederum hängt von den oben genannten Faktoren mit Ausnahme des Sampling ab.

Fairvalue-Empfehlungen für den ETF-Vergleich

Es gibt keinen Indikator, an dem sich mit Sicherheit ablesen lässt, wie sich ein börsengehandelter Indexfonds künftig entwickeln wird. Die Rendite oder die Tracking-Difference über mindestens vier vergangene Jahre sind aber brauchbare Kennzahlen. Mit ihnen lassen sich ETF auswählen, die längerfristig mit hoher Wahrscheinlichkeit überdurchschnittlich im Vergleich zur Konkurrenz abschneiden werden.

Der Tracking-Error, der die Schwankungsbreite der Tracking-Difference um ihren Mittelwert misst, liefert dagegen keine Hinweise auf die künftige relative Wertentwicklung eines börsengehandelten Indexfonds und ist somit als Kennzahl für einen ETF-Vergleich kaum zu gebrauchen. Auch andere Analysen deuten darauf hin, dass der Tracking-Error fast nichts von der Wertentwicklung eines ETF erklärt.

Das gilt auch für deren jeweilige Herstellungsmethode (physisch oder synthetisch). Sie liefert ebenso wenig Anhaltspunkte auf eine bessere oder schlechtere Wertentwicklung in der Zukunft, wie verschiedene Untersuchungen übereinstimmend belegen.

Neben der historischen Rendite und der Tracking-Difference gibt es aber noch eine Reihe weiterer Faktoren, an denen sich Anleger beim ETF-Vergleich orientieren können. Zwar haben diese Parameter keine Prognosekraft. Doch sie schränken die Auswahl ein.

Thesaurierende oder ausschüttende ETF?

Zunächst stellt sich die Frage, wie Aktien-ETF die Dividenden verwenden sollen. Es gibt Fonds, welche die Gewinnausschüttungen automatisch wieder anlegen. Das nennt sich thesaurieren. Andere zahlen die Dividenden aus. Sie werden dem Verrechnungskonto des Wertpapierdepots gutgeschrieben – nach Abzug der Abgeltungsteuer, falls der Freibetrag von 801 Euro bereits ausgeschöpft oder der Depotbank kein Freistellungsauftrag erteilt worden ist.

Wer die Dividenden verwenden möchte, um daraus etwa einen Teil der Lebenshaltungskosten zu bestreiten, liegt mit ausschüttenden Fonds richtig. Anleger, die Vermögen aufbauen wollen und die Ausschüttungen nicht benötigen, sollten thesaurierende ETF wählen. Sie müssen sich dann nicht um die Wiederanlage der Erträge kümmern. Zudem fallen dafür keine Transaktionskosten an.

Anleger, die sich für thesaurierende Fonds entscheiden, müssen zum Jahresende ausreichend Geld auf ihrem Verrechnungskonto bereitstellen, um eventuell anfallende Kapitalertragssteuern zu begleichen.

Bei größeren Depots ab 50.000 Euro aufwärts können ausschüttende ETF auch dann sinnvoll sein, wenn die Dividenden wiederangelegt werden sollen. Sie können nämlich zum sogenannten Rebalancing eingesetzt werden. Die Portfoliokomponenten werden dabei regelmäßig auf ihre Ursprungsgewichtung zurückgesetzt. Auf diese Weise soll die gewählte Zusammensetzung des Portfolios über die Zeit weitgehend konstant gehalten werden.

Bei kleineren Depots ist die eigenständige Wiederanlage der Dividenden dagegen unwirtschaftlich. Beispielsweise betrug die Dividendenrendite des MSCI World Index Anfang 2019 rund 2,5 Prozent. Anleger mit einem 50.000-Euro-Depot können demnach Dividendenzahlungen in Höhe von 1250 Euro bis zum Jahresende erwarten. Bei der Anlage von Beträgen unter 1000 Euro sind selbst bei günstigen Direktbanken im Internet die relativen Transaktionskosten zu hoch. Als Faustregel gilt: Maximal 1 Prozent der Anlagesumme darf der Kauf von Wertpapieren kosten.

ETF sollten gemessen am verwalteten Vermögen nicht zu klein sein

Die Größe eines Fonds wird an der Summe des verwalteten Kapitals (Assets under Management, AuM) gemessen. Zu kleine ETF mit einem verwalteten Vermögen von unter 100 Millionen Euro gelten auf lange Sicht als nicht überlebensfähig. Für einen Anleger ist es ärgerlich, wenn ein börsengehandelter Indexfonds dichtmacht. Das Geld muss umgeschichtet und Gewinne versteuert werden. Deshalb ist es ratsam, nur Fonds mit AuM größer als 100 Millionen Euro zu wählen und nur in Ausnahmefällen von dieser Regel abzuweichen.

ETF mit kleinen Handelsspannen bevorzugt

Privatanleger müssen ETF an Börsen kaufen. Dabei fällt neben den Orderkosten (Brokerentgelt, Handelsplatzkosten, eventuell Maklercourtage) auch der sogenannte Spread an, die Differenz zwischen Kauf- und Verkaufspreis. Diese Handesspanne zahlt der Käufer.

Die Spreads von Fonds auf denselben Index können weit auseinanderliegen. Denn die Spanne wird auch davon bestimmt, wie häufig ein Indexfonds gehandelt wird. Börsianer sprechen von Liquidität. Je geringer sie ist, desto höher der Spread und die Handelskosten für den Anleger. Anleger sollten deswegen möglichst börsengehandelte Indexfonds mit niedrigen Spreads wählen, wenn keine gewichtigeren Gründe gegen diese Fonds sprechen.

Die Deutsche Börse misst die Spreads und gibt die Handelsspanne mit dem sogenannten Xetra Liquiditätsmaß (XLM) an. Je kleiner es ist, desto besser. Das XLM, das Anleger bei einem ETF-Vergleich mit einbeziehen sollten, finden Sie auf der Website der Börse Frankfurt.

Anleger bezahlen beim ETF-Kauf an der Börse aber oft nicht nur den Spread. Auch Abweichungen zwischen dem Börsenpreis und dem sogenannten Nettoinventarwert (NAV) des Fonds können zu zusätzlichen Kosten (oder Gewinnen) führen. Ist der Börsenpreis höher als der NAV, zahlt der Anleger mehr für den ETF als der aktuell Wert ist. Mehr zu diesem Thema lesen Sie in unserem Beitrag zum Börsenhandel mit ETF.

Erfahrung ist sexy

ETF sollten eine möglichst lange Historie haben. Bei den bekannteren Indizes wie dem MSCI World, auf die es oft eine Vielzahl von Indexprodukten gibt, müssen die Fonds wenigstens vier bis fünf Jahre auf dem Markt sein. Andernfalls sagen ein ETF-Vergleich auf Basis der Rendite und der Tracking-Difference nichts über die künftige Wertentwicklung aus (siehe oben).

Physische oder synthetische ETF?

Anlegern, denen Sicherheit über alles geht, sollten sich nach physischen ETF umschauen, die möglichst wenig oder am besten gar keine Wertpapiere verleihen. Ansonsten gibt es sowohl bei physischen als auch bei synthetischen Fonds das Risiko, dass einer der Leihpartner beziehungsweise der Swap-Partner ausfällt. Das ist allerdings nicht sehr wahrscheinlich und in der Vergangenheit bisher nicht vorgekommen. Zudem sind Swaps und Leihgeschäfte abgesichert.

Niedrige Fixkosten sind willkommen

Auch wenn niedrige Fixkosten gemessen an der TER keine Garantie für eine gute ETF-Rendite sind: Es kann nicht schaden, einen börsengehandelten Indexfonds mit möglichst niedriger TER zu nehmen. Das könnte zumindest die Wahrscheinlichkeit senken, mit dem Fonds auf dem letzten Platz zu landen.

Fazit

Aus der mit den oben genannten Parametern eingeschränkten ETF-Auswahl sollten Anleger den Fonds wählen, der in den zurückliegenden fünf Jahren die höchste Rendite (oder die niedrigste Tracking-Difference) erzielte.

Anleger können Ihre Rendite aber nicht nur mit einer methodisch fundierten ETF-Auswahl optimieren. Zusätzlich lässt sich viel Geld sparen, wenn Sie ihre Wertpapiergeschäfte über eine günstige Direktbank oder einen Online-Broker abwickeln. Für Anleger mit weniger Börsenerfahrung empfehlen wir das Wertpapierdepot der ING-Diba*. Erfahrene Anleger, die viel handeln, sind bei der Onvista Bank* und Flatex* gut aufgehoben. Details zu diesen Anbietern und weitere Empfehlungen finden Sie in unserem Depot-Vergleich.

So sind wir bei der ETF-Analyse vorgegangen

Zu kurze Datenreihen sind ein grundsätzliches Problem bei der Analyse der noch recht jungen ETF-Branche. Viele Fonds sind in Deutschland erst seit kurzer Zeit auf dem Markt. Wollen Analysten längere Zeitreihen untersuchen, stehen ihnen nur wenige Fonds zur Auswahl. Die statistische Grundgesamtheit bleibt also immer recht klein. Entsprechend unsicher sind die Untersuchungsergebnisse.

Die Daten: Die Stichprobe enthält ausschließlich Aktienindizes, auf die zum 10. Dezember 2018 wenigstens drei ETF seit mindestens neun Jahren an deutschen Börsen erhältlich waren. Nettoinventarwerte von Fonds, deren Fondswährung nicht Euro ist, wurden in Euro umgerechnet.

Die Untersuchung: Den Zeitraum von neun Jahren zerlegten wir zunächst in zwei Teile: In die ersten fünf Jahre, die Auswahlperiode, und in die darauffolgenden vier Jahre, den Prognosezeitraum.

Wir haben die Renditen aller börsengehandelter Indexfonds für die fünfjährige Auswahlperiode berechnet und so für jeden Index den besten Fonds ermittelt. Im zweiten Schritt wurde analysiert, wie diese „Sieger“-ETF in den folgenden vier Jahren im Vergleich zu ihrer Konkurrenz abgeschnitten hatten.

Der Fünf-Jahres-Zeitraum wurde dann Schritt für Schritt immer um ein Jahr weiter verschoben bis zum Jahr 2017. Auf diese Weise verkürzte sich der Prognosezeitraum erst auf drei, dann auf zwei und schließlich bis auf ein Jahr. Für alle Zeiträume haben wir dieselben oben beschriebenen „Vorher-Nachher“-Analysen durchgeführt.

Den Zusammenhang zwischen den Renditen der Auswahlperiode und denen im Prognosezeitraum beschreiben Regressionsanalysen, deren Ergebnis unter anderem das Bestimmtheitsmaß ist.

Nach demselben Verfahren untersuchte Fairvalue auch, welche Prognosekraft historische Renditen und Tracking-Differences haben, wenn die Auswahlperiode (oder der sogenannte Track-Record) von fünf Jahren schrittweise um jeweils ein Jahr verkürzt  wird.

Die Prognosegüte des Tracking-Errors haben wir nach derselben Prozedur wie oben beschrieben getestet. Die Kombination aus Rendite und Tracking-Error ist nur für den Prognosezeitraum über vier Jahre untersucht worden.

Die Tabellen mit den Bestimmtheitsmaßen können Sie als Excel-Datei unter redaktion@fairvalue-magazin.de anfordern.

*Bei den mit einem Stern gekennzeichneten Links handelt es sich um Partner-Links, sogenannte Affiliate Links. Wenn Sie einen solchen Link anklicken und bei dem Partnerunternehmen einen Vertrag abschließen oder ein Produkt erwerben, erhält Fairvalue unter Umständen eine Provision. Ihnen entstehen daraus keine Nachteile, da das Budget für die Kundenwerbung bereits in den Preisen der Anbieter enthalten ist. Mit der Nutzung unserer Affiliate Links tragen Sie dazu bei, dass unser Informationsangebot kostenlos und damit für jedermann zugänglich bleiben kann.  

Bei Fairvalue sind Redaktion und Monetarisierung strikt getrennt. Die Redaktion wählt weder ihre Themen im Hinblick auf eine mögliche Monetarisierung aus noch bevorzugt sie Anbieter, die Provisionen zahlen. Die Redaktion erstellt ihre Beiträge nach besten Wissen und Gewissen allein im Interesse der Leser. Erst nach der Fertigstellung eines Beitrages prüfen wir, ob er Empfehlungen enthält, für die Affiliate Programme existieren. Mehr zu den Interessenkonflikten, die aus dem sogenannten Affiliate Marketing resultieren, lesen Sie in dem Beitrag Über Fairvalue.

© Fairvalue, aktualisiert am 22.08.2019

Fotografie: Jon Paul / Unsplash

Quellen

Morningstar: On The Right Track: Measuring Tracking Effciency in ETFs, 2013.

Vanguard: Impact Assessment: Explaining the Differences in Funds’ Securities-Lending Returns, 2016.

Thomas Merz: Tracking Risk of Exchange Traded Funds Revisited , SML Working Paper 2015.

Maxime Bonelli: Exchange Traded Funds: Toward a Tailored Selection Approach,  Working Paper April 2015

 

 

ETF-Vergleich

Tracking-Difference – So dicht sind ETF dem Index auf den Fersen

Von Markus Neumann

Tracking-Difference: Wer hat die Nase vorn?

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Die Tracking-Difference misst die tatsächlichen Kosten von börsengehandelten Indexfonds (ETF). Für einen aussagekräftigen ETF-Vergleich muss diese Kennzahl akkurat berechnet werden. Auf Grundlage der Renditedaten aus den gesetzlich vorgeschriebenen Informationsblättern ist das aber nicht möglich.

Eine wichtige Kennzahl für den Leistungsvergleich von ETF auf denselben Index ist die sogenannte Tracking-Difference. Dabei handelt es sich um die Renditedifferenz zwischen dem ETF und dem Index über einen bestimmten Zeitraum (ETF-Rendite minus Indexrendite = Tracking-Difference, kann natürlich auch umgekehrt berechnet werden).

Die Tracking-Difference enthält letztlich dieselbe Information wie die Rendite. Nur zeigt sie die Leistung eines ETF von der Kostenseite. Je kleiner die Tracking-Difference, desto geringer die tatsächlichen Gesamtkosten. Und je geringer die Kosten, desto besser der ETF. Der ETF mit der geringsten Tracking-Difference über einen bestimmten Zeitraum ist gleichzeitig immer der ETF mit der höchsten Rendite.

Anders als die Tracking-Difference geben die von den ETF-Anbietern ausgewiesenen Verwaltungskosten (Total Expense Ratio, TER) nur den fixen Anteil der Gesamtkosten eines ETF an. Die TER ist deswegen nicht aussagekräftig und für die Auswahl von ETF ungeeignet. Dagegen enthält die Tracking-Difference auch die variablen Kosten, die im Zeitverlauf schwanken.

In der Regel liefert ein ETF eine geringere Rendite als der Index. Bei der Berechnungsmethode, die Fairvalue verwendet, ist die Tracking-Difference deswegen negativ. Es gibt aber auch Indizes, bei denen die Tracking-Difference der ETF positiv ist. Etwa bei Fonds, die den Euro Stoxx 50 abbilden. In solchen Fällen profitieren die ETF meist von Quellensteuer-Erstattungen und von Einnahmen aus dem Verleih von Wertpapieren. Solche Zusatzerträge können die TER übersteigen. Ist das der Fall, ist die Tracking-Difference positiv.

Die historische Tracking-Differenz ist ein guter Indikator für die künftige Rendite

Eine Untersuchung von Fairvalue hat gezeigt, dass die ETF mit der niedrigsten Tracking-Difference oder der höchsten Rendite über wenigstens vier Jahre auch nach den folgenden vier Jahren in sechs von acht Fällen zu den besten in ihrer Vergleichsgruppe zählten. Folgt man der Analyse sind die langfristige Rendite und Tracking-Difference die einzigen beiden Kennzahlen, die brauchbare Hinweise auf die künftige Leistung eines ETF liefern.

Manche Anleger stützen sich beim ETF-Vergleich auf die Renditedaten aus den sogenannten wesentlichen Anlegerinformationen, die manche Fondgesellschaften auch Key Investor Information Document (KIID) nennen. Aus den darin enthalten Angaben der ETF-Anbieter lassen sich auch die Tracking-Differences ermitteln. Beispielsweise nutzt die ETF-Vergleichswebsite Trackingdifferences.com die KIIDs als Datenquelle.

Die Informationsblätter sind gesetzlich vorgeschrieben. Die Anbieter müssen sie für jeden Fonds erstellen. Bei ETF geben die Fondsgesellschaften maximal die Jahresrenditen der zurückliegenden fünf Jahre im Vergleich zum abgebildeten Index an. Ausgeschüttete Dividenden werden dabei nach einer einheitlichen Methode wieder eingerechnet als seien sie nie ausgezahlt worden. So verfahren auch die Vergleichsportale Justetf und Extraetf, um die Renditen von thesaurierende und ausschüttende ETF vergleichbar zu machen.

Wenn das Jahr nicht gleich viel Tage hat…

Die Renditedaten der ETF-Anbieter sind quasi amtlich. Dennoch helfen sie Anlegern nicht weiter. Ein Problem ist, dass ein Kalenderjahr nicht immer ein Kalenderjahr ist. Für ETF, die in Deutschland und Luxemburg aufgelegt wurden, berechnen die Anbieter für den 31.12 eines Jahres keinen Nettoinventarwert (NAV), weil die Banken in beiden Ländern am letzten Tag des Jahres geschlossen bleiben. Börsengehandelte Indexfonds aus anderen Ländern, etwa aus Irland, weisen dagegen auch für den 31.12 einen NAV aus, sofern das Datum nicht auf einen Samstag oder Sonntag fällt.

Für manche ETF ist das Jahr demnach um einen Tag kürzer. Der Vergleich von Renditen über unterschiedliche Zeiträume ist aber nicht aussagekräftig. Ein einzelner Handelstag mehr oder weniger kann die Rendite deutlich beeinflussen. Steigt der Markt am 31.12 an, werden die ETF, für die an diesem Tag noch ein Nettoinventarwert festgestellt wird, vor denen liegen, für die das Jahr schon am 30.12 endete. Umgekehrt fällt das Ergebnis aus, falls der abgebildete Markt am 31.12 fällt. Die Jahresrenditen aus den KIIDs können Anleger für den ETF-Vergleich also getrost vergessen.

Wie akkurat ist die Tracking-Difference aus den KIIDs?

Etwas anders stehen die Dinge, wenn Anleger aus den KIID-Daten die Tracking-Difference berechnen. Im Gegensatz zur Wertentwicklung spielt der fehlende Handelstag bei der Tracking-Difference keine entscheidende Rolle. „Es ist eher unwahrscheinlich, dass an diesem einen Tag etwas passiert, das die Tracking-Difference spürbar beeinflusst“, sagt Arne Scheehl vom ETF-Anbieter Comstage.

Dennoch sind die aus KIID-Daten gewonnenen Tracking-Differences nicht valide, legt eine Fairvalue-Analyse nahe. Wir haben für insgesamt 26 ETF auf vier verschiedene Indizes die Renditen für fünf Jahre von 2013 bis 2017 berechnet. Unsere Berechnungen basieren auf NAV-Zeitreihen von Morningstar Direct. Der Datenanbieter ist in der Fondsbranche eine anerkannte Instanz, dessen Zahlen als verlässlich gelten.

Die KIID-Daten sind von Währungsunterschieden verzerrt

Zudem haben wir aus den KIID-Daten die Tracking-Differences für die einzelnen Kalenderjahre kalkuliert und addiert. Auf diese Weise erhalten wir einen Wert über die fünf Jahre von 2013 bis 2017. Den Vergleichszeitraum mussten wir wählen, weil der Anbieter Lyxor Ende April 2019 in seinen KIIDs noch keine Zahlen für 2018 ausgewiesen hatte.

Wären die Tracking-Differences valide, müssten die ETF-Rankings, die sich aus den KIID-Daten ergeben, mit den Rankings nach den Morningstar-Renditen übereinstimmen (siehe oben). Das ist aber nicht der Fall, wie die folgenden Tabellen zeigen.

Rankings auf Basis von Morningstar-Renditen und KIID-Tracking-Differences im Vergleich

*Wesentliche Anlegerinformation **Tracking-Difference Quellen: Morningstar Direct, ETF-Anbieter, Fairvalue-Berechnungen, Stand: 19.05.2019.

*Wesentliche Anlegerinformation **Tracking-Difference Quellen: Morningstar Direct, ETF-Anbieter, Fairvalue-Berechnungen, Stand: 19.05.2019.

Ein Grund für die Abweichungen sind unterschiedliche Fondswährungen. In den KIIDs geben die Anbieter die Rendite in der jeweiligen Fondswährung an. Dementsprechend beziehen sich auch die Tracking-Differences, die Anleger und Vergleichswebsites auf Basis von KIID-Daten ermitteln, auf unterschiedliche Währungen. Die meisten Anbieter berechnen beispielsweise ihre ETF auf den MSCI Europe in Euro. Andere, etwa Comstage, verwenden den US-Dollar. Das führt beim Vergleich der Tracking-Differences zu Verzerrungen. Sie sind umso größer, je höher die Wechselkursschwankungen und je höher die Tracking-Differences sind. Zum Beispiel sind die Unterschiede zwischen der ETF- und der Indexrendite bei börsengehandelten Indexfonds auf dem MSCI Emerging Markets deutlich größer als bei ETF auf den Euro Stoxx 50.

Auch ohne Währungseffekte stimmen die Rankings nicht überein

Doch selbst wenn man Währungseffekte ausklammert und nur ETF mit der Fondswährung Euro auf Basis der Tracking-Differences aus den KIIDs vergleicht, stimmen die Rankings bei unseren Stichproben nicht mit denen überein, die sich aus den Morningstar-Renditen ergeben (siehe nachfolgende Tabellen). Allerdings sind die Abweichungen nur gering.

Auch ohne Verzerrungen wegen unterschiedlicher Fondswährungen bleibt der ETF-Vergleich auf Grundlage der KIID-Daten eine relativ unsichere Angelegenheit

*Wesentliche Anlegerinformation **Tracking-Difference Quellen: Morningstar Direct, ETF-Anbieter, Fairvalue-Berechnungen, Stand: 19.05.2019.

*Wesentliche Anlegerinformation **Tracking-Difference Quellen: Morningstar Direct, ETF-Anbieter, Fairvalue-Berechnungen, Stand: 19.05.2019.

Dass auch bei Euro-ETF keine exakte Übereinstimmung herrscht, durfte unter anderem auf den Informationsverlust durch die Aufrundungen in den KIIDs zurückzuführen sein. Darin geben die Fondsgesellschaften die Renditen nur mit einer Stelle hinter dem Komma an. Eine weitere Fehlerquelle: Berichten aus Internetforen zufolge sind auch die KIIDs nicht immer korrekt. Bei manchen ETF mussten die Anbieter ihre Renditeangaben nachträglich korrigieren.

Tracking-Difference auch wegen unterschiedlicher Vergleichsindizes nicht aussagekräftig

Probleme beim ETF-Vergleich mit Hilfe der Tracking-Difference verursachen auch unterschiedliche Indexvarianten, welche die Anbieter zum Vergleich heranziehen. Üblich sind sogenannte Total-Return-Netto-Indizes. Bei diesen Vergleichsindizes wird angenommen, dass die ausgeschütteten Dividenden nach Abzug der Quellensteuern wieder reinvestiert werden so wie bei der Berechnung der Renditen für ausschüttende ETF in den KIIDs.

Nun verwenden manche Anbieter als Vergleichsindizes aber nicht die Netto-Varianten, sondern die sogenannten Preisindizes. Sie bilden die Wertentwicklung der im Index enthaltenden Aktien ohne Dividenden ab. Die Rendite von Preisindizes ist deswegen niedriger als die von Netto-Indizes.

Ein Aktien-ETF bildet aber die Dividenden ab. Vergleicht er sich mit einem Preisindex, sieht es natürlich so aus, als habe der ETF den Index locker abgehängt. Auf diese Weise streut zum Beispiel der Anbieter Deka seinen Kunden Sand in die Augen.

Tracking-Differences, die auf der Grundlage unterschiedlicher Indexvarianten berechnet wurden, sind selbstverständlich nicht vergleichbar. Die Anbieter, die Preisindizes verwenden, werden das Ranking immer anführen.

Der Vergleichszeitraum muss für alle ETF gleich sein

Ebenfalls nicht vergleichbar ist die Tracking-Difference über unterschiedliche Zeiträume. Dennoch werden solche fragwürdigen Vergleiche auf der Website Trackingdifferences.com und auch bei ExtraETF gezogen. Das führt zu Rankings, die nicht aussagekräftig sind. Renditen, Tracking-Differences und auch alle anderen Kennzahlen müssen immer über gleiche Periode verglichen werden. Andernfalls sind die jeweiligen Tracking-Differences unter verschiedenen Rahmenbedingungen zustande gekommen und die daraus resultierenden Rankings rein zufällig.

Fairvalue-Empfehlung

Politiker haben sich seit der Finanzkrise von 2008 auf die Fahnen geschrieben, Finanzprodukte für Verbraucher transparent und vergleichbar zu machen. Bei ETF wurde dieses Regulierungsziel verfehlt. Statt einheitlichen Regeln zu folgen, macht jeder Fondsgesellschaft, was sie will. Das Nachsehen haben die Anleger, denen die ETF-Anbieter derzeit keine vergleichbaren Daten zur Verfügung stellen müssen.

ETF-Vergleiche auf Basis der Renditedaten aus den KIIDs und den daraus errechneten Tracking-Differences sind nach unserer Auffassung viel zu unpräzise. Sie bieten keine valide Grundlage für Anlageentscheidungen.

Doch auch bei den Vergleichsportalen JustETF und ExtraETF, die Daten aus anderen Quellen verwenden, läuft einiges nicht rund, belegt eine Untersuchung von Fairvalue. Somit ist ein akkurater Vergleich von ETF derzeit ein schwieriges Unterfangen, das nur denjenigen gelingt, die die Tücken der Vergleichsportale kennen und wissen, wie man sie umschifft.

Wichtig: Die kurzfristigen Renditen und Tracking-Differences haben unserer Analyse zufolge keine Prognosekraft. Danach sind diese beiden Kennzahlen nur über längere Zeiträume von wenigstens vier Jahren brauchbarere Indikatoren: Der ETF auf einen Index, der über die zurückliegenden fünf Jahre die höchste Rendite erzielte, wird mit einen Wahrscheinlichkeit von 75 Prozent nach vier weiteren Jahren auf einem der ersten beiden Plätze im Ranking liegen.

Für Anleger, die sich nicht die Mühe machen möchten, ETF selbst zu vergleichen und auszuwählen, haben wir die besten Fonds für sieben Anlageklassen zusammengestellt: ETF-Empfehlungen.

© Fairvalue 29.05.2019

Börsengehandelte Indexfonds

ETF kaufen und verkaufen – Versteckte Kosten schmälern die Rendite

ETF kaufen - nicht immer ohne Überraschungen, was den Börsenpreis angeht

Wenn Anleger an der Börse ETF kaufen, ist nicht immer klar, was unten rauskommt, so wie an diesem Süßigkeitenautomaten. Die Börsenpreise von ETF können spürbar von deren fairem Wert abweichen - meist zum Nachteil von Privatanlegern.

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ETF gelten als transparent, flexibel und kostengünstig. Doch in Wahrheit ist der Börsenhandel mit Indexfonds für Privatanleger schwer durchschaubar. Sie zahlen meist überhöhte Preise, wenn sie ETF kaufen. Und wer während Crashs verkauft, muss oft besonders hohe Abschläge auf den fairen Wert des Fonds hinnehmen.

Das Interesse von Privatanlegern an börsengehandelten Indexfonds, sogenannten Exchange Traded Funds, kurz ETF genannt, scheint weiterhin stark zu wachsen. Im deutschsprachigen Internet hat sich die Anzahl der Suchanfragen nach ETF innerhalb eines halben Jahres auf rund 35.000 pro Monat verdoppelt. Demnach strömen immer mehr schlecht informierte Anleger auf den Markt, die leichte Beute für professionelle Börsenhändler sind. Sie dominieren den Handel mit ETF, stellen fortlaufend An- und Verkaufskurse und füllen die Lücken, wenn sich für eine Order kein passender Handelspartner findet.

Die meisten Anleger gehen davon aus, dass der Börsenpreis eines ETF-Anteils dem Marktwert der in dem Indexfonds enthaltenden Aktien oder Anleihen im jeweiligen Abbildungsverhältnis entspricht. In der Fachsprache heißt dieser objektiv ermittelbare Preis Nettoinventarwert  oder Net Asset Value (NAV). Der NAV ist der faire Preis für einen ETF-Anteil.

ETF notieren oft unter oder über ihrem fairen Wert

Doch an der Börse liegen die Kurse für ETF oftmals weit über oder unter dem NAV. Je weniger liquide die Wertpapiere in dem Index sind, die der ETF abbildet, desto größer sind die Abweichungen des Börsenpreises vom Nettoinventarwert, zeigt eine Studie des Finanzmarktforschers und Portfoliomanagers Antti Petajisto, die im Financial Analyst Journal erschienen ist.

Bei sehr hoher Unsicherheit an den Börsen und stark fallenden Preisen wie etwa 2008 nach der Pleite der Investmentbank Lehman Brothers können die Kurse für manche ETF um mehr als 10 Prozent unter ihren Nettoinventarwert fallen. Das war etwa bei ETF auf wenig liquide High-Yield-Bonds der Fall. Erstaunlicherweise waren diese ETF mit mehreren Milliarden US-Dollar an verwaltetem Kapital vergleichsweise groß, wurden häufig gehandelt und hatten enge Spannen zwischen An- und Verkaufspreisen (Spread).

Selbst in  normalen Börsenphasen, wenn sich die Kursschwankungen auf einem durchschnittlichen Niveau bewegen, können die Börsenpreise von ETF, welche die Wertentwicklung von wenig liquide Anlageklassen abbilden, um 1 bis 2 Prozent um ihren Nettoinventarwert schwanken.

Weniger stark waren die Abweichungen vom NAV bei ETF auf breit diversifizierte Aktienindizes wie den S&P 500 und bei ETF auf Indizes, die ausschließlich amerikanische  Staatsanleihen enthalten. Beide Anlagesegmente sind sehr liquide.

Meist gibt es mehrere konkurrierende ETF auf denselben Index. Die Börsenpreise dieser Fonds bewegen sich auch nicht im Gleichschritt. Der Kurs eines ETF kann über dem NAV liegen, während ein anderer ETF auf denselben Index unter seinem Nettoinventarwert notiert.

Abweichungen vom Nettoinventarwert nehmen mit steigender Volatilität zu

Für seine Analyse untersuchte Patajisto die Börsenkurse von allen ETF auf dem US-Markt zwischen 2007 und 2014. Insgesamt flossen die Daten von 1670 börsengehandelten Indexfonds in die Studie ein. Ende 2014 verwalteten diese ETF zusammen fast zwei Billionen US-Dollar.

Die Volatilität, mit der die Börsenpreise von ETF um ihren Nettoinventarwert schwanken, nimmt zu, wenn auch die Schwankungsbreite an den Kapitalmärkten steigt. Nach Schätzungen von Patajisto verlieren Anleger in den USA pro Jahr etwa 20 Milliarden US-Dollar, weil sie zu viel für ihre Anteile bezahlen, wenn sie an der Börse ETF kaufen, oder bei einem Verkauf zu wenig für ihre Indexfonds bekommen. Dieses Geld, das letztlich versteckte Kosten darstellt, wandert zusätzlich zum Spread in die Taschen der Börsenhändler. Laut der Studie übersteigen die „Prämien“, die die Händler kassieren, die Einnahmen der ETF-Anbieter aus den Verwaltungsentgelten der Fonds.

So funktioniert der Handelsmechanismus hinter ETF

Warum es zu Abweichungen zwischen dem Börsenpreis eines ETF und seinem fundamentalen Wert gemessen am NAV kommt, liegt an dem offensichtlich nicht perfekten Handelsmechanismus, der eigentlich dafür sorgen soll, dass beide Kurse weitgehend übereinstimmen.

ETF-Anbieter schließen mit großen Handelsfirmen Verträge, die dadurch als sogenannten Authorized Participants (APs) legitimiert werden. Diese haben als einzige Handelsteilnehmer direkt Zugang zum ETF. Nur sie können Anteile an den ETF zum jeweils aktuellen NAV zurückgeben und erhalten dafür das entsprechende Wertpapier-Portfolio, das der ETF abbildet. Oder sie bekommen neu geschaffene Anteile an einem ETF und müssen dafür Wertpapiere liefern. Die Verknappung oder Erhöhung der zum Handel zur Verfügung stehenden ETF-Anteile soll dafür sorgen, dass sich deren Börsenpreis nahe am Nettoinventarwert bewegt.

Der Preis für einen ETF-Anteil an der Börse, dem sogenannten Sekundärmarkt, richtet sich zunächst nach Angebot und Nachfrage. Ist das Angebot beispielsweise in einem fallenden Markt höher als die Nachfrage (es gibt mehr Verkäufer als Käufer), sinkt der Börsenpreis unter den NAV. Für einen AP kann es dann lohnenswert sein, solange ETF-Anteile aufzukaufen, bis der  Börsenpreis wegen der höheren Nachfrage wieder soweit gestiegen ist, dass er nahe am NAV notiert.

Simultan verkauft der AP die im ETF enthaltenden Wertpapiere leer, um die erworbenen ETF-Anteile gegen Preisänderungen abzusichern und gleichzeitig die Differenz zwischen ETF-Börsenpreis und NAV als Gewinn zu kassieren. Auf dem Wertpapiermarkt wiederum führt der Verkauf zu einem größeren Angebot, was tendenziell den Nettoinventarwert des ETF senkt.

Fiktives Beispiel: Angenommen ein ETF-Anteil auf den Aktienindex Stoxx Europe 600 kostet an der Börse 98 Euro. Die Aktien in der Gewichtung des Index und im Abbildungsverhältnis des ETF haben aber zusammen einen Marktwert von 100 Euro. Der ETF notiert also 2 Euro unter seinem NAV.

Nun kauft ein Authorized Participant ETF-Anteile für 98 Euro und verkauft in gleicher Menge den Stoxx Europe 600 für 100 Euro leer. Die Aktien leiht er sich zum Beispiel bei einem Fonds gegen eine Prämie von einem Euro (pro ETF-Anteil). Der AP macht einen Gewinn von einem Euro (100 – 98 – 1 = 1) pro ETF-Anteil, sitzt nun aber auf dem ETF und schuldet einem Fonds die Stoxx-Europe-600-Aktien. Am Ende des Handelstages gibt der AP die ETF-Anteile an den Anbieter zurück. Dafür erhält er Stoxx-Europe-600-Aktien, der er wiederum an den Fonds zurückgibt, von dem er sie ausgeliehen hat. Damit sind alle Handelspositionen geschlossen.

Der AP hat Preisdifferenz zwischen dem Börsenpreis des ETF und dessen NAV ausgenutzt und auf diese Weise einen Gewinn erzielt. Das nennen Händler „Arbitrage“. Gleichzeitig haben die Transaktionen dafür gesorgt, dass sich der Börsenpreis des ETF wieder seinem NAV annähert.

Dieser Handelsmechanismus läuft quasi andersherum, wenn ein ETF an der Börse über seinem NAV notiert. Dann verkauft der Authorized Participants ETF-Anteile leer und kauft simultan die Wertpapiere, die der ETF enthält.

Börsenhändler müssen sich gegen Kursschwankungen absichern

Würde sich der AP nicht jeweils mit einer entgegengesetzten Handelsposition absichern, wäre er selbst dem Kursrisiko der ETF-Anteile ausgesetzt. Angenommen in dem oben angeführten Beispiel kauft der AP zu Beginn eines Handelstages nur die ETF-Anteile für zwei Euro unter ihrem NAV und verzichtet auf den Leerverkauf der Stoxx-Europe-600-Aktien. Dann würde er am Ende des Tages zwar auch die Aktien im Abbildungsverhältnis des ETF-Anteils vom Anbieter erhalten. Doch falls die Aktien zu diesem Zeitpunkt beispielsweise nur noch 95 Euro wert sind, macht der AP einen Verlust von drei Euro.

Deshalb eröffnet der Händler, wenn er Differenzen zwischen dem Börsenpreis des ETF und dessen Nettoinventarwert ausnutzen will, bei jedem Kauf oder Verkauf eines ETF-Anteils eine gegenläufige Handelsposition, mit der er das Risiko von Kursschwankungen im Tagesverlauf absichert. „Hedging“, heißt das in der Finanzbranche.

Die Grenzen der Arbitrage

Bei stark fallenden Wertpapierpreisen steigen die Absicherungskosten für Authorized Participants. Beispielsweise ist es teurer Wertpapiere für Leerverkäufe zu leihen, weil die Nachfrage zunimmt. Auch die Preise für Put-Optionen klettern nach oben. Die höheren Absicherungskosten schlagen sich an der Börse in höheren Spreads für ETF-Anteile nieder.

Gleichzeitig werden aber auch Arbitragegeschäfte unattraktiver. Die Folge: Der Börsenpreis eines ETF wird stärker von Angebot und Nachfrage nach ETF-Anteilen beeinflusst. Gibt es mehr Verkäufer als Käufer rutschen die Börsenpreise für ETF unter deren Nettoinventarwert.

Die Transaktionskosten für die Absicherung setzen Arbitrageuren grundsätzlich die Grenzen. Sind die Kosten höher als die Preisdifferenzen zwischen dem Börsenpreis des ETF und seinem NAV, lohnen sich Arbitragegeschäfte nicht. Ein Risiko für Authorized Participants besteht darin, dass Transaktionskosten nicht immer mit Sicherheit vorhersagbar sind, insbesondere für wenig liquide Anlagen wie Unternehmensanleihen. Zudem sind APs einem Timingrisiko ausgesetzt. Denn es ist nicht immer möglich, das Wertpapier-Portfolio, das der ETF abbildet, simultan zu den ETF-Anteilen zu handeln. Gelingt das nicht, ist ein AP Kursrisiken ausgesetzt (siehe oben).

Da die Mindestgröße für eine Transaktion zwischen dem ETF und einem AP im Schnitt 100.000 Anteile beträgt, kann es nach Angaben von Fachleuten bei manchen Anlageklassen mehrere Tage dauern, um eine entsprechend große Wertpapierposition aufzubauen.

Folgerichtig wird bei ETF auf Anlageklassen, die am schwierigsten und teuersten zu handeln sind, der Arbitrage-Mechanismus von APs am wenigsten genutzt. Wenn aber nur selten Arbitragegeschäfte gemacht werden, schwankt der Börsenpreis des ETF stärker um seinen Nettoinventarwert, stellt Finanzmarktforscher Antti Petajisto in seiner Studie fest.

Wenn der Arbitragemechanismus versagt

Wegen der zunehmenden Popularität von ETF und ihrem wachsenden Einfluss auf die internationalen Finanzmärkte setzen sich inzwischen auch Aufsichtsbehörden mit möglichen Worst-case-Szenarios auseinander. Die Irische Notenbank beispielsweise geht in einem Diskussionspapier der Frage nach, was passieren würde, falls sich alle Authorized Participants aus dem sogenannten Primärmarkthandel mit einem ETF zurückziehen. Denkbar wäre dies in extremen Marktsituationen, in denen Arbitragegeschäfte zu riskant wären, etwa weil die Wertpapiere, die ETF abbilden, nicht mehr gehandelt und fehlende Marktpreise für Orientierungslosigkeit sorgen würden.

Einen Vorgeschmack auf solche Extremsituationen lieferte der amerikanische Aktienmarkt am 24. August 2015. In der Nacht zuvor waren die Börsen in Asien und Europa relativ stark um 3 bis 5 Prozent gefallen. Im vorbörslichen US-Handel am frühen Morgen lag ein Future auf den S&P-500-Index bereits um 5 Prozent im  Minus.

Als um halb zehn in New York die Börse öffnete, gab es kein Halten mehr: Die Kurse vieler Aktien gaben um rund 20 Prozent nach. Zehn Minuten später, an der Börse eine halbe Ewigkeit, war für fast die Hälfte aller Aktien der Handel noch nicht eröffnet worden.

Die Preise vieler Titel, die ge- und verkauft werden konnten, schwankten derartig wild, dass der Handel mit ihnen aufgrund der Börsenregularien insgesamt 1278 Mal ausgesetzt werden musste.

Die Panik führte zu einem Zusammenbruch des Arbitrage-Mechanismus von ETF, die US-Aktienindizes abbilden. Deren Börsenpreise fielen weit unter ihren Nettoinventarwert. Während der US-Markt insgesamt um rund 5 Prozent nachgab, brachen 19 Prozent aller ETF um 20 Prozent oder mehr ein. Nach einer halben Stunde war der Spuk vorbei. Der Markt normalisierte sich wieder.

Der weltweit größte ETF-Anbieter, Blackrock, stellte anschließend in einer Analyse der Ereignisse klar: Authorized Participants benötigen eine nahezu 100-prozentige Preistransparenz auf dem jeweiligen Markt, um Arbitragemöglichkeiten auszumachen und sich abzusichern. Gibt es keine verlässlichen oder gar keine Marktpreise für eine Vielzahl von US-Aktien wie an jenem fatalen Handelstag, ziehen sich Authorized Participants zurück. Die Börsenpreise von ETF können sich dann weit von ihren NAVs entfernen, weil keine ETF-Anteile mehr vom Markt genommen oder neu ausgegeben werden, um Angebot- und Nachfrage-Überhänge zu regulieren. Anleger können ihre ETF-Anteile in einer solchen Stresssituation dann nur zu Geld machen, wenn sie enorme Abschläge in Kauf nehmen.

Authorized Participants sind nicht verpflichtet, am Handel teilzunehmen

Ein AP ist unabhängig vom ETF-Anbieter. Er erhält keine Vergütung für seine Handelstätigkeit. Insofern besteht auch keine Verpflichtung, am Handel teilzunehmen. Ziehen sich alle APs aus einem ETF zurück, fehlt das Bindeglied zwischen dem Primär- und Sekundärmarkt – Börsenpreise und Nettoinventarwerte driften auseinander. Der ETF-Anbieter selbst ist ebenfalls nicht verpflichtet, für Kurse zu sorgen, die nahe am Nettoinventarwert notieren.

Auch wenn sich die APs zurückziehen, handeln an der Börse immer noch sogenannte Official Liquidity Provider (OLP). Sie sorgen dafür, dass Anleger jederzeit ETF kaufen und verkaufen können. OLP sind Börsenhändler, die als sogenannten Market-Maker fortlaufend An- und Verkaufskurse für ETF stellen. Sie kaufen oder verkaufen, falls sich im Handel für eine Order keine Gegenpartei findet.

Die OLP, die auf Xetra, dem elektronischen Handelssystem der Deutschen Börse, „Designated Sponsor“ heißen und an der Frankfurter Präsenzbörse „Spezialisten“ genannt werden, haben mit den jeweiligen Börsen Verträge, die sie verpflichten, in einem bestimmten Umfang am Handel teilzunehmen. Zusätzlich können sie mit ETF-Anbietern vereinbaren, darüber hinaus für weitere Liquidität zu sorgen. Für diese Dienstleistungen erhalten sie Vergütungen.

Wenn Market-Maker ETF-Anteile von Anlegern ankaufen oder welche leerverkaufen, müssen sie sich genauso wie die Authorized Participants absichern, um sich nicht dem Risiko von Kursverlusten auszusetzen. Denn sie sind ebenso wenig Spekulanten wie APs, sondern Händler, die in erster Linie an der Differenz zwischen Kauf- und Verkaufskursen, dem Spread, verdienen.

Steigen ihre Risiken und Transaktionskosten, schlägt sich das auch in größeren Spreads nieder. Deren maximale Höhe wird zwar von der Frankfurter Börse begrenzt. Doch in Stresssituationen kann sie einen sogenannten Fast-Market ausrufen. Die Spreads dürfen dann über das eigentliche Maximum hinausgehen. Für Anleger bedeutet das: Sie müssen möglicherweise nicht nur einen Abschlag auf den Nettoinventarwert hinnehmen, sondern bezahlen auch höhere Transaktionskosten.

Weil börsengehandelte Indexfonds das Versprechen nicht halten, fortlaufend zu fairen Marktpreisen ge- und verkauft werden zu können, wird derzeit in Aufsichtsbehörden diskutiert, ob die Anbieter in länger anhaltenden Stressphasen ihren Anlegern möglichweise entgegen kommen, indem sie Anteile am Ende eines jeweiligen Handelstages direkt von den Investoren zum Nettoinventarwert zurücknähmen. Das ist das übliche Verfahren bei klassischen Investmentfonds. ETF kaufen müssen Anleger dagegen an der Börse. Direkten Zugang zu diesen Fonds haben nur die Authorized Participants. Und daran wollen die Anbieter auch im Notfall nichts ändern. Der Irischen Notenbank zufolge hat sich bei einer Umfrage eine deutliche Mehrheit der ETF-Anbieter gegen die direkte Rücknahme von Anteilen von Anlegern ausgesprochen.

ETF kaufen und verkaufen – Empfehlungen für Anleger

Auch wenn Investoren gut informiert sind und von möglichen Differenzen zwischen Börsenpreis und Nettoinventarwert wissen, nützt diese Kenntnis Privatanlegern oftmals herzlich wenig. Denn sie sind nicht wie Market-Maker in der Lage, den NAV von ETF in Echtzeit fortlaufend zu berechnen.

Zwar sind ETF-Anbieter in der Regel verpflichtet, für jeden ETF einen sogenannten indikativen NAV, kurz iNAV, fortlaufend zu berechnen. Doch diese Daten sind oftmals nicht für jedermann zugänglich. An der Frankfurter Börse etwa reicht es, wenn der iNAV in Echtzeit über Datenanbieter für professionelle Anleger wie Bloomberg oder Reuters veröffentlicht wird.

Der jeweilige iNAV steht auf der Website des Handelsplatzes meist nur dann zur Verfügung, wenn der ETF-Anbieter die Börse Frankfurt mit dessen Berechnung beauftragt hat. Deswegen können selbst gut informierte Privatanleger Differenzen zwischen Börsenpreis und NAV meist nicht erkennen und mit in ihre Kauf- oder Verkaufsentscheidung einbeziehen.

Hinzu kommt: Der iNav ist nicht immer aussagekräftig, weil er in manchen Fällen auf veralteten Daten basiert. Das ist zum Beispiel bei internationalen Indizes der Fall, die Aktien aus Ländern enthalten, deren Börsen geschlossen sind, während ETF auf diese Indizes hierzulande gehandelt werden. ETF auf den Weltaktienindex MSCI World beispielsweise sollten deutsche Anleger erst ab 15.30 Uhr kaufen und verkaufen. Um diese Uhrzeit beginnt der Handel mit US-Aktien, die mit einem Anteil von mehr als 50 Prozent den Index dominieren.

Bei ETF auf liquide, europäische Wertpapiere wie Aktien und Staatsanleihen können Anleger davon ausgehen, dass die Börsenpreise nahe am Nettoinventarwert liegen, solange der Handel in normalen Bahnen verläuft. Bei steigender Volatilität und grundsätzlich bei ETF auf wenig liquide Wertpapiere wie etwa Unternehmensanleihen, ist aber größte Vorsicht geboten. Privatanleger sollten solche ETF nur kaufen und verkaufen, wenn sie sicher sein können, dass sie keinen größeren Ab- oder Aufschlag bezahlen müssen.

© Fairvalue, aktualisiert am 30.12.2018

Fotografie: Dmitri Popov / Unsplash

Quellen

Antti Petajisto: Inefficiencies in the Pricing of Exchange-Traded Funds, Financial Analysts Journal 2017.
Exchange Traded Funds, Discussion Paper, Central Bank of Irland, 2017.
US Equity Market Structure: Lessons from 24 August, Blackrock View Point, 2015.

Bedingt vergleichsbereit

Wie Mängel bei den Portalen JustETF und ExtraETF Anleger in die Irre führen

Von Markus Neumann

ETF-Vergleich - Mängel bei den führenden Portalen JustETF und ExtraETF führen Anleger in die Irre

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Wer mit einem ETF-Vergleich die künftig besten börsengehandelten Indexfonds (ETF) herausfiltern will, benötigt akkurate Renditezahlen. Doch die beiden großen ETF-Portale JustETF und ExtraETF (vormals Extrafunds) liefern nicht immer valide Vergleiche. Das zeigt eine Untersuchung von Fairvalue.

Die Renditeunterschiede zwischen ETF auf denselben Aktienindex sind nicht gewaltig. Langfristig sind sie aber doch so groß, dass es sich für Anleger lohnen kann, nach den börsengehandelten Indexfonds zu suchen, die künftig die höchsten Renditen liefern werden. Es gibt keine sichere Methode, diese ETF im Vorfeld zu identifizieren. Doch eine Untersuchung von Fairvalue, über die auch die Onlineausgabe der Frankfurter Allgemeinen ausführlich berichtete, hat gezeigt, dass die historische Rendite und die Tracking-Difference über fünf Jahre recht gute Indikatoren sind. Die ETF mit der höchsten Rendite oder der niedrigsten Tracking-Difference belegten auch vier Jahre später meist den ersten oder zweiten Platz beim Renditevergleich, so die Analyse.

Ein akkurater ETF-Vergleich ist ein überraschend schwieriges Unterfangen

Wer sich diese Erkenntnisse zunutze machen und die besten ETF nach der langfristigen Rendite oder Tracking-Difference auswählen will, steht allerdings vor einem überraschenden Problem: Der Vergleich von ETF auf denselben Index entpuppt sich als eine tückische Angelegenheit. Die führenden Vergleichsportale JustETF und ExtraETF, die tausende Anleger zur ETF-Auswahl nutzen, sind nach unseren Recherchen nicht immer zuverlässig.

Bei ExtraETF haben wir einen schweren Fehler im System entdeckt: An Sonntagen und an Montagen führen die ETF-Vergleiche des Portals Anleger systematisch in die Irre. Hinzu kommt: Die von ExtraETF berechnete Tracking-Difference ist für die Leistungsmessung von ETF gänzlich ungeeignet. Stichproben bei JustETF haben ergeben, dass die von der Vergleichswebsite angezeigten Renditen nicht immer korrekt sind. Diese Mängel können zu ungewollten Anlageentscheidungen der Nutzer führen – und langfristig zu Renditeeinbußen.

Was beim ETF-Vergleich von ExtraETF schief läuft

Bei einem Leistungsvergleich von ETF auf einen Index muss immer die gleiche Periode herangezogen werden. Doch ExtraETF stellt in seinem ETF-Vergleich Wertentwicklungen für unterschiedliche Zeiträume gegenüber. Diese Art des „Vergleichs“ führt zu rein zufälligen Rankings. Mit valider Leistungsmessung hat das nichts zu tun. Das Messproblem tritt allerdings nur an Sonntagen und Montagen auf. An den anderen Wochentagen vergleicht das System alle ETF über denselben Zeitraum.

Ausgangspunkt für die tageweise Unbrauchbarkeit des ETF-Vergleichs von ExtraETF sind unterschiedliche Arbeitsabläufe bei den ETF-Anbietern. Manche liefern aktuelle Nettoinventarwerte, auch Net Asset Value (NAV) genannt, und andere nicht. Der NAV ist quasi der amtliche Kurs eines ETF. Die Fondsgesellschaften berechnen ihn einmal täglich, wenn der Schlusskurs für den jeweiligen Index festgestellt wird. Valide ETF-Vergleiche sind nur auf Basis der Nettoinventarwerte möglich (siehe auch unten).

Die ETF-Anbieter iShares, Deka und SPDR beispielsweise veröffentlichen den NAV immer am Folgetag. Xtrackers, Comstage und UBS etwa liefern erst einen Tag später. Um ETF über gleiche Zeiträume zu vergleichen, hat ExtraETF sein System an die Nachzügler angepasst. Wenn ein Anleger eine Vergleichsabfrage macht, zieht der Algorithmus die Nettoinventarwerte von Vorgestern heran.

Doch diese Routine gerät an den Wochenenden (oder an zwei aufeinanderfolgenden Feiertagen) aus dem Takt. Sonntags verwendet das System die Nettoinventarwerte von Freitag. Aber die liegen von den Nachzüglern wegen des arbeitsfreien Wochenendes nur bis Donnerstag vor. Das führt an Sonn- und Montagen zu Vergleichen über unterschiedliche Zeiträume mit einer Verschiebung von einem Tag.

Die Folgen sind erhebliche Verzerrungen in den Rankings beim ETF-Vergleich, wie die Tabellen zeigen:

ETF auf den MSCI Emerging Markets Index im Vergleich (Datenabfrage: 18.05.2019)

Quelle: ExtraETF, Fairvalue, Stand: 18.05.2019.

What a difference a day makes: Verschobenes Ranking am Folgetag wegen der Messung unterschiedlicher Zeiträume (Datenabfrage: 19.05.2019)

Quelle: ExtraETF, Fairvalue, Stand: 19.05.2019.

Je nachdem wie Freitags die Börsen laufen, verschieben sich Sonn- und Montags die ETF-Rankings bei ExtraETF. Fällt der Markt, wie in diesem Beispiel, fallen auch die Anbieter, die aktuelle Nettoinventarwerte liefern, plötzlich im Ranking zurück wie die ETF von SPDR und iShares. Dienstags ist dann die alte Ordnung wieder hergestellt, wenn man mögliche Leistungsschwankungen bei den ETF einmal ausklammert.

JustETF greift auf Börsenkurse zurück

Während Anlegern bei ExtraETF von Dienstag bis Samstag die Nettoinventarwerte von vorgestern angezeigt werden, greift JustETF zu einer heiklen Methode, um einen Vergleich zu bieten, der bis zum Vortag reicht. Für die zurückliegenden ein bis drei Tage verwendet Europas größtes ETF-Portal (Eigenwerbung) Schlusskurse des elektronischen Handelssytems Xetra der Frankfurter Wertpapierbörse.

Das bedeutet: Wer heute etwa einen Fünf-Jahres-Vergleich für ETF auf den MSCI World abruft, also vom Vortag fünf Jahre zurück in die Vergangenheit blickt, vergleicht bei JustETF über die letzten Tage Börsenpreise statt Nettoinventarwerte. Das kann den ETF-Vergleich verzerren.

Denn Börsenschlusskurse von ETF können deutlich von den Nettoinventarwerten abweichen, etwa wegen geringer Liquidität und hoher Unsicherheit an den Börsen. Mehr zu dem Unterschied von NAVs und Börsenkursen lesen Sie in unserem Beitrag ETF kaufen und verkaufen. Ein aussagekräftiger Renditevergleich – darüber sind sich Fachleute einig – ist nur auf Basis der Nettoinventarwerte möglich.

Anleger können die Börsenkurse beim ETF-Vergleich umgehen, indem sie die Funktion „per Monatsende“ wählen. Das System von JustETF zeigt dann die Renditen vom Ende des vergangenen Monats zurückgerechnet ausschließlich auf Basis der Nettoinventarwerte an. In der Balkenchartansicht lassen sich zudem individuelle Zeiträume einstellen, für die Renditen angezeigt werden sollen. Geht man weit genug in die Vergangenheit zurück, sollten die Datenreihen frei von Börsenkursen sein.

Fehleranfällige Mischung aus Nettoinventarwerten und Börsenkursen

Doch das ist nicht immer Fall. Bei Stichproben ist Fairvalue auf eine Reihe von Renditeangaben gestoßen, die von den NAVs der Anbieter abweichen. Dominique Riedl, Gründer und Geschäftsführer von JustETF, führt die Abweichungen auf Börsenkurse zurück, die versehentlich noch in manchen NAV-Zeitreihen enthalten seien. Er kündigte an, nun alle Daten auf mögliche Fehler zu überprüfen.

Solche Ungenauigkeiten haben wir bei ExtraETF nicht entdeckt. Die ETF-Renditen, die wir bei Stichproben überprüft haben, waren stets auf die zweite Stelle hinter dem Komma korrekt.

Keine ausreichende Transparenz bei beiden Portalen

Sowohl bei JustETF als auch bei ExtraETF ist die Transparenz nach Ansicht von Fairvalue nicht ausreichend. Anleger können kaum erkennen, auf welcher Grundlage sie ihre Vergleiche ziehen. Bei ExtraETF ist in den Vergleichsübersichten nicht sichtbar, dass die Datenreihen nicht wie üblich am Vortag, sondern Vorgestern enden. Welche Perioden verglichen werden, zeigt das Portal nur in der Einzelansicht für ETF an.

JustETF macht auf seinen Vergleichsseiten keine Angaben darüber, wie genau das Portal Börsenkurse einsetzt. Zwar gibt es in den Tiefen der Website einen Artikel zu dem Thema. Doch das nützt Anlegern, die den ETF-Vergleich nutzen, herzlich wenig.

Die mangelnde Transparenz dürfte insbesondere Anleger zur Verzweiflung treiben (so auch uns), die dieselbe ETF-Analyse am selben Tag auf beiden Portalen durchführen und dann miteinander vergleichen. Die Renditen weichen erheblich voneinander ab, weil sich hinter den Renditevergleichen über ein, drei und fünf Jahre unterschiedliche Zeiträume verbergen und weil bei JustETF Börsenkurse das Zünglein an der Waage sind. Doch das ist für die Nutzer auf die Schnelle nicht durchschaubar. Sie dürften ratlos zurückbleiben und darüber grübeln, warum manche ETF auf dem einen Portal weiter oben in der Rangliste rangieren als auf  dem anderen (siehe Tabelle).

Stark abweichende Renditen und Rankings, wenn Anleger ETF am selben Tag auf JustETF und ExtraETF vergleichen

Quellen: JustETF, ExtraETF, Fairvalue, Stand: 8.05.2019

Unterschiedliche Fondswährungen führen beim ETF-Vergleich zu Verzerrungen

Doch selbst wenn fehlerfreie Nettoinventarwertdaten über denselben Zeitraum verglichen werden, sollten Anleger auf unterschiedlichen Websites keine übereinstimmenden Ergebnisse erwarten. Denn es gibt eine Quelle für Verzerrungen, die sich beim ETF-Vergleich nicht ausschalten lässt: unterschiedliche Fondswährungen.

Xtrackers und Comstage beispielsweise berechnen ihre ETF auf den MSCI Europe in US-Dollar. Die meisten Mitbewerber, darunter iShares und UBS, nutzen aber den Euro als Fondswährung. Will ein Anleger die Renditen aller ETF auf dem MSCI Europe vergleichen, müssen die börsengehandelten Indexfonds in eine einheitliche Währung umgerechnet werden. JustETF und ExtraETF verwenden dafür unterschiedliche Zeitreihen. JustETF nutzt den Euro-US-Dollar-Wechselkurs der EZB, den die Zentralbank täglich um 14.15 Uhr feststellt. Die Nettoinventarwerte von ExtraETF sind dagegen auf Basis des Reuters-Wechselkurses von 16 Uhr umgerechnet. Das führt zu Renditeunterschieden.

Wenn nun Anleger ETF mit Fondswährungen in US-Dollar und Euro vergleichen, werden einige ETF in Euro umgerechnet und andere nicht. Die Renditen der Euro-ETF sollten auf unterschiedlichen Portalen identisch sein. Die Wertentwicklung der umgerechneten Fonds wird aber – abhängig vom verwendeten Wechselkurs – voneinander abweichen. Das wiederum kann Einfluss auf das Ranking haben.

Beispiel MSCI World

Wir haben ETF auf den MSCI World auf JustETF und ExtraETF miteinander verglichen und dabei alle oben beschriebenen Fehlerquellen umschifft. (Die Datenabfrage muss man dazu an verschiedenen Tagen machen.) Alle ETF haben den US-Dollar als Fondswährung. Nur die Fondsgesellschaft Lyxor berechnet ihren ETF in Euro.

Die folgende Tabelle zeigt die Auswirkungen: Bei JustETF belegt der Lyxor-ETF den dritten, bei ExtraETF nur den vierten Platz. Ursache: Die Renditen der umgerechneten Fonds von iShares, Comstage, Xtrackers und UBS sind bei JustETF um rund 0,5 Prozentpunkte höher. Die Wertentwicklung des Euro-ETF von Lyxor ist aber wie erwartet auf beiden Portalen gleich.

Die Umrechnung unterschiedlicher Fondswährungen beeinflusst das ETF-Ranking

Quellen: JustETF, ExtraETF, Fairvalue, Stand: 10.05.2019

„Man vergleicht leicht unterschiedliche Dinge, wenn die Fondswährungen von ETF auf einen Index unterschiedlich sind. Die Umrechnung auf eine einheitliche Währung führt immer zu Verzerrungen“, bestätigt Arne Scheehl vom ETF-Anbieter Comstage.

Auf ein Ranking hat eine Währungsumrechnung nur dann keinen Einfluss, falls alle ETF in derselben Fondswährung berechnet werden. Dann ist es unerheblich, mit welcher Wechselkurs-Zeitreihe beispielsweise von US-Dollar in Euro umgerechnet wird. Zwar können die Renditen deutlich voneinander abweichen. Doch das für die ETF-Auswahl entscheidende Ranking bleibt davon unberührt.

Die fragwürdige Methodik von ExtraETF bei der Berechnung der Tracking-Differences

Für Verwirrung unter Anleger dürfte auch die Methode sorgen, nach der ExtraETF Tracking-Differences berechnet. Bei der Kennzahl handelt es sich um die Renditedifferenz zwischen einem ETF und dem Index über einen bestimmten Zeitraum (ETF-Rendite minus Indexrendite = Tracking-Difference, kann natürlich auch umgedreht berechnet werden). Die Tracking-Difference enthält letztlich dieselbe Information wie die Rendite. Nur zeigt sie die Leistung eines ETF von der Kostenseite. Je niedriger die Tracking-Difference, desto besser der ETF und desto höher war die Rendite.

ExtraETF kalkuliert die Tracking-Differences als Durchschnitt pro Kalenderjahr. Abhängig davon, wie lange ein ETF bereits auf dem Markt ist, wird nach Angaben des Portals für alle vollen Kalenderjahre die Tracking-Difference berechnet und daraus der Durchschnitt ermittelt.

Diesen Wert zeigt ExtraETF in der ETF-Suche unter dem Reiter „Analyse“ an. Da das Alter von ETF meist unterschiedlich ist, werden dort Durchschnitte über unterschiedliche Zeiträume miteinander vergleichen. Dieses Vorgehen ist weit von einem aussagekräftigen Leistungsvergleich entfernt.

Es gibt beispielsweise Jahre, in denen die Tracking-Differences tendenziell bei allen ETF höher oder niedriger ausfallen. Letzteres ist beispielsweise der Fall, wenn die Erlöse aus dem Verleih von Wertpapieren hoch waren, weil die Nachfrage besonders groß war. Ein ETF, der beispielsweise erst über zwei gute Jahre existierte, liegt nach der ExtraETF-Methode immer vor einem älteren Fonds, der auch schwierigere Jahre meistern musste. Welchen Faktoren noch zu Schwankungen der Tracking-Difference führen, lesen Sie in dem Beitrag ETF im Vergleich – So holen  Sie ein paar 1000 Euro mehr raus.

Im übertragenden Sinne vergleicht ExtraETF die Leistung von 100-Meter-Läufern mit denen von 400-Meter-Läufern. Die Zeit der 400-Meter-Läufer wird durch vier geteilt und dann mit den Ergebnissen der 100-Meter-Läufer verglichen.

Erschwerend hinzu kommt: Die Renditen und die Tracking-Differences führen auf ExtraETF zu unterschiedlichen Rankings. Bei einem sauberen ETF-Vergleich wäre die Rangfolge aber immer gleich, egal welche der beiden Kennzahlen zugrunde gelegt wird.

Fairvalue-Empfehlungen

Unsicherheit ist ein ständiger Begleiter an den Finanzmärkten – selbst bei der Leistungsmessung von ETF. Wer einen perfekten Vergleich will, darf nur ETF in derselben Fondswährung zusammen auf den Prüfstand stellen und muss konkurrierende Produkte in anderen Fondswährungen ausklammern. Sollen alle ETF auf denselben Index unter die Lupe genommen werden, müssen Anleger mit Ungenauigkeiten leben. Das ist für das von uns vorgeschlagene Vorgehen bei der ETF-Auswahl unproblematisch, solange nicht ausgerechnet ein ETF auf dem ersten Platz landet, der in einer von der Mehrheit der anderen Fonds abweichenden Währung berechnet wird.

Trotz des Systemfehlers und der nicht nachvollziehbaren Methodik bei der Berechnung der Tracking-Difference empfehlen wir derzeit ExtraETF für den ETF-Vergleich, aber eben nur von Dienstag bis Samstag und nur auf Basis der Renditen über fünf Jahre. An den anderen Wochentagen sind die Vergleichsergebnisse ebenso unbrauchbar wie die Tracking-Differences.

ExtraETF verwendet ausschließlich Nettoinventarwerte beim ETF-Vergleich. Die Zeitreihen stammen von Morningstar Direct, einem ausgewiesenen Datenanbieter. Die Renditeangaben waren bei unseren Stichproben immer auf die zweite Stelle hinter dem Komma genau. Selbst minimale Abweichungen haben wir nicht gefunden.

Allerdings ist uns aufgefallen, dass bei einigen ETF-Suchabfragen Fonds in der Liste fehlten. Wir raten deswegen dazu, die angezeigte Auswahl auf JustETF zu überprüfen. Auf diese Weise stellen Sie weitgehend sicher, dass alle infrage kommenden ETF auf einen Index in Ihrer Vergleichsauswahl enthalten sind. Wie Sie grundsätzlich bei der ETF-Auswahl vorgehen sollten, erklärt Ihnen der Artikel ETF im Vergleich.

JustETF bietet individuelle Einstellmöglichkeiten

JustETF bietet bessere Einstellmöglichkeiten beim ETF-Vergleich als ExtraETF. Nutzer können die Währung, in der die Renditen angeben werden sollen, frei wählen. Ebenso den Zeitraum, über den sie ETF vergleichen wollen. Doch solange manche Zeitreihen Fehler enthalten, ist uns die Nutzung des Portals zu unsicher. Als grundsätzliches Manko sehen wir die Vermischung von Nettoinventarwerten und Börsenkursen. Selbst erfahrenen Anlegern erschließt sich nicht, dass sie einen weiter zurückliegenden Zeitraum wählen müssen, wenn sie ausschließlich NAVs vergleichen wollen.

Sowohl JustETF als auch ExtraETF haben nach Ansicht von Fairvalue Nachholbedarf bei der Transparenz. Nutzer sollten jederzeit erkennen können, was genau sie messen.

© Fairvalue 19.05.2019

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