Anlagestrategie

KGV – Überteuerte Aktien erkennen

Bei extrem hohem KGV sollte man einen Aktienmarkt auch mal links liegen lassen

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Wer etwas kauft, achtet meistens auf den Preis. Vor allem dann, wenn es sich um größere Anschaffungen handelt. Zu teuer erscheinende Waren werden gemieden, günstige gekauft. Diesem Grundsatz sollten Anleger auch an der Börse treu bleiben. Kennzahlen wie das KGV helfen, eine niedrige Aktienbewertung zu erkennen.

Zwar ist der Kaufzeitpunkt nicht mehr so entscheidend, wenn man langfristig in Aktien investiert. Doch falls Sie gerade dann in Aktien oder Aktienfonds einsteigen, wenn die Märkte extrem teuer sind, ist die Gefahr von Rückschlägen höher und die Rendite kann auch auf lange Sicht schmaler ausfallen. Vor dem Kauf von Aktien ist deshalb ein Blick auf deren Bewertung Pflicht.

Nur wie erkennen Anleger, ob eine Aktie gerade teuer oder billig ist? Denn der absolute Preis oder der Zählerstand eines Aktienindex sagen nichts über die Bewertung aus. Wie teuer oder billig eine Aktie ist, erschließt sich erst, wenn Preise und Zählerstände ins Verhältnis zu anderen Größen gesetzt werden. Aus diesen Relationen lässt sich dann im Vergleich zu historischen Durchschnitten eine Tendenz ablesen. Anlageprofis stellen zum Teil komplexe Analysen an, um die Bewertung zu ermitteln. Es gibt aber auch ein paar einfache Kennzahlen, die Anlegern bei der Preisfrage weiterhelfen: 

Das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) 

Das KGV lässt sich leicht berechnen. In der einfachsten Version wird der Kurs einer Aktie durch den Gewinn pro Aktie der vergangenen zwölf Monate oder den prognostizierten Gewinn geteilt. Kostet eine Aktie 100 Euro und der prognostizierte Gewinn für die nächsten zwölf Monate liegt bei 10 Euro pro Aktie, beträgt das KGV 10. Das KGV ist das Vielfache des Gewinns, das Anleger für die Aktie bezahlen müssen. Je größer das Vielfache, desto teurer die Aktie.

Allerdings sollte man das aktuelle KGV einer Aktie oder eines Index immer im Verhältnis zum historischen Durchschnitt der jeweiligen Aktie oder des Index betrachten. Erst dann erschließt sich die Bewertung. Für die Unternehmen, die im amerikanischen Aktienindex S&P 500 zusammengefasst sind, errechnet sich beispielsweise seit 1929 ein durchschnittliches KGV von rund 15. Werte, die weit darüber liegen, sind ein Hinweis auf eine Überbewertung des Index.

So weit, so einfach. Das Problem ist nur, dass niemand genau weiß, ob das auf Gewinnprognosen basierende KGV tatsächlich stimmt. Verlässlich kann es nur auf Basis der vergangenen Gewinne kalkuliert werden. Anleger wollen aber nicht wissen, ob eine Aktie teuer war, sondern ob sie zum Kaufzeitpunkt teuer ist. Entscheidend dafür ist der Gewinn, den das Unternehmen in den kommenden zwölf Monaten erwirtschaften wird. Weil diese Daten unbekannt sind, schätzen Analysten sie. Der Durchschnitt ihrer Prognosen wird häufig für die Berechnung des KGV verwendet. Nur leider können diese Vorhersagen weit daneben liegen. Deshalb ist das KGV nicht mehr als ein Indiz für die Marktbewertung.

Hinzu kommt noch ein weiteres Problem: Die kurzfristige Betrachtungsweise über 12 Monate führt zu erheblichen Verzerrungen wegen zyklischer Schwankungen. Im Aufschwung, wenn die Gewinne hoch sind, erscheinen Aktien billig, im Abschwung, wenn die Profite dahinschmelzen, dagegen teuer.

Um solche Verzerrungen zu glätten hat der Ökonom und Nobelpreisträger Robert Shiller ein alternatives KGV entwickelt. Das sogenannte Shiller-KGV, auch Cyclically adjusted price-to-earnings ratio (CAPE) genannt, basiert auf den inflationsbereinigten Unternehmensgewinnen der zurückliegenden zehn Jahre.

Den Unterschied zum klassischen KGV zeigt ein Beispiel während der Finanzkrise. Im Frühjahr 2009 zeigte das KGV auf Basis der Gewinne des zurückliegenden Jahres einen historischen Höchstwert und damit eine extreme Überbewertung der Aktienmärkte an, weil die Gewinne der Unternehmen heftig eingebrochen waren. Das Shiller-KGV signalisierte dagegen eine Unterbewertung des amerikanischen Aktienmarktes. Tatsächlich wäre es optimal gewesen, damals Aktien zu kaufen.

Eine andere, wenig schwankungsanfällige Bewertungskennzahl ist das Verhältnis aus Marktkapitalisierung und Bruttoinlandsprodukt, auf die der erfolgreichste Value-Investor, Warren Buffett, schwört. Sie liefert einen Eindruck davon, inwieweit die Börsen der realen Wirtschaft enteilt sind oder nicht.

Das Shiller-KGV signalisiert derzeit für den US-Aktienmarkt eine erhebliche Überbewertung: Seit 1871 betrug das Shiller-KGV des S&P-500-Index im Schnitt 16,8. Derzeit liegt es bei 31,3 – fast doppelt so hoch wie der langfristige Durchschnitt. Nur 1929 und 2000 waren die Bewertungen höher (siehe Grafik), jeweils kurz vor den schmerzhaftesten Kursabstürzen der jüngeren Börsengeschichte.

KGV nach Robert Shiller: Im historischen Vergleich ist der US-Aktienmarkt derzeit ein sehr teueres Pflaster

Quelle: Robert Shiller, Stand: Dezember 2017.

Die Aktienmärkte der europäischen Staaten sind dagegen noch vergleichsweise moderat bewertet. Einige Schwellenländer sind sogar günstig. Dazu zählen Russland, Brasilien und China (Stand: Dezember 2017). Hinweis: Klicken Sie auf die Überschriften der Spalten, um die Daten auf- oder absteigend zu sortieren.

Shiller-KGV für die wichtigsten internationalen Aktienmärkte gemessen an den Länderindizes von MSCI

wdt_ID Index Startdatum Aktuelles Shiller-KGV Maximum Median Minimum Fair Value*
1 MSCI ACWI 1995 21.1 29.4 18.3 11.7 17.8
2 MSCI Asia Ex-Japan 1995 17.2 37.3 17.7 12.3 16.9
3 MSCI Australia 1969 16.8 30.4 16.5 7.7 16.3
4 MSCI Brazil 1994 12.1 28.5 13.7 6.4 13.7
5 MSCI Canada 1969 20.3 60.4 19.1 6.0 18.4
6 MSCI China 1995 15.7 47.5 16.8 9.9 16.2
7 MSCI EAFE 1972 17.0 39.8 25.2 9.9 15.8
8 MSCI EM 1995 14.3 38.1 16.5 9.6 14.8
9 MSCI Europe 1969 15.8 34.1 17.3 6.0 15.1
10 MSCI France 1971 19.8 57.3 19.1 6.1 18.2

*Nach Berechnungen von Research Affiliates. Quelle: Research Affiliates, Stand: Dezember 2017.

Die Dividendenrendite

Sie ergibt sich, indem man die Dividende, die ein Unternehmen bezahlt, durch den Kurs seiner Aktie teilt (und mit 100 multipliziert). Nehmen wir an, eine Aktie der Deutschen Telekom kostet 10 Euro und das Unternehmen schüttet nach der nächsten Hauptversammlung 0,70 Euro pro Aktie an die Anleger aus. Dann beträgt die Dividendenrendite 7 Prozent (0,7 durch 10 mal 100) Eine hohe Dividendenrendite gilt als Hinweis darauf, dass eine Aktie billig ist.

Wie beim KGV gibt es hier aber dasselbe Daten-Problem: Man kann die zuletzt bezahlte Dividende oder die prognostizierte verwenden. Wichtig für Anleger ist, welche Dividende das Unternehmen zukünftig bezahlen wird. Auf Basis prognostizierter Ausschüttungen ist aber auch diese Kennzahl alles andere als verlässlich.

Hinzu kommt: Die Dividendenrendite steigt bei gleichbleibender Dividende, wenn der Kurs einer Aktie sinkt. Für solche Preisabschläge gibt es aber oft handfeste ökonomische Gründe wie etwa bei der Deutschen Telekom AG. Sie zahlte jahrelang hohe Dividenden, während der Aktienkurs wegen mangelnder Wachstumsperspektiven immer weiter absackte. Die Aktien waren also keineswegs wegen einer Laune des Marktes fälschlicherweise auf dem Grabbeltisch gelandet. Sondern weil von ihnen nichts mehr zu erwarten war. Im Fall der Telekom folgten Anleger, die sich von der hohen Dividendenrendite ködern ließen, dem falschen Signal.

Das Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV) 

Der Buchwert ist quasi der Sachwert eines Unternehmens. Er ergibt sich aus der Summe aller Vermögensgegenstände in der Bilanz eines Unternehmens abzüglich aller Schulden und immaterieller Werte wie beispielsweise Patente. Dieser Wert entspricht in etwa dem Eigenkapital beziehungsweise der Summe, die man erhalten würde, wenn man die Firma auflöst und alle Vermögensgestände wie Maschinen und Gebäude verkauft.

Teilt man den Buchwert pro Aktie durch den aktuellen Kurs, erhält man das KBV. Es zeigt, mit welchem Vielfachen die Unternehmenssubstanz an der Börse bewertet wird. Ein niedriges KBV gilt als Zeichen, dass eine Aktie billig ist. Während der Finanzkrise sackte das KBV mancher Dax-Konzerne unter 1. Das heißt, die Aktien dieser Unternehmen wurden unter ihrem Buchwert gehandelt. Das klingt nach Schnäppchen. Doch auch ein sehr niedriges KBV ist mit Vorsicht zu genießen: Es kann nämlich auch bedeuten, dass hohe Verluste erwartet werden, die das Eigenkapital des Unternehmens aufzehren.

Anleger sollten sich nicht auf einzelne Kennzahlen verlassen

Alle Kennzahlen haben ihre Schwächen. Deshalb ist es ratsam, immer mehrere Kennzahlen zu betrachten, um einen Eindruck von der Bewertung eines Marktes, einer Branche oder einer einzelnen Aktie zu bekommen. Zwar sind preisgünstig erscheinende Aktienmärkte keine Garantie für steigende Kurse. Ebenso wenig müssen teure Aktien bald wieder fallen. Sie können noch viel teurer werden.

Bewertungs-Kennzahlen wie das KGV liefern weder verlässliche Prognosen noch zeigen sie Umkehrpunkte an den Börse an. Sie können Anleger aber davor schützen, sich in einem völlig überteuerten Markt hohen Verlustgefahren auszusetzen.

Sicher, im Nachhinein ist man immer schlauer. Doch wenn sich Millionen Anleger Ende der 1990er-Jahre an den traditionellen Bewertungsmaßstäben orientiert hätten, wären sie vermutlich nicht in die Verlustfalle getappt.

© Fairvalue 29.10.2017

Fotografie: Roberto Junior / Unsplash.com

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