Vermietete Immobilien zählen traditionell zu den langfristigen Anlagen, mit denen Sparer und Selbstständige für das Alter vorsorgen wollen. Ihr besonderer Reiz lag bisher in der Kombination aus einer relativ hohen Rendite im Vergleich zu sicheren Staatsanleihen und einem deutlich geringeren Risiko als am Aktienmarkt. Doch Wohnimmobilien haben aus der Perspektive heutiger Käufer in gefragten Ballungsräumen wie München und Berlin an Attraktivität eingebüßt. Grund sind vor allem die hohen Preise, getrieben seit Ausbruch der Finanzkrise vor zehn Jahren von den historisch niedrigen Zinsen und der Suche vieler Investoren nach Sicherheit.

Niedrige Zinsen bergen auch Gefahren

Ursache für die niedrigen Zinsen hierzulande ist Deutschlands Ansehen als sichere Anlageregion. Nach dem Beginn der Staatsschuldenkrise in einigen Ländern der Eurozone flossen Hunderte Milliarden Euro nach Deutschland. Hiesige Banken zogen beispielsweise ihr Geld aus den angeschlagenen Eurostaaten ab. Zugleich brachten deren Bürger Teile ihres Vermögens in Deutschland in Sicherheit. Das Geld wurde zunächst vor allem in festverzinslichen Wertpapieren angelegt, deren Renditen wegen der hohen Nachfrage immer weiter sanken. Viele Investoren wichen deshalb auf den Immobilienmarkt aus, wo sich höhere Renditen erzielen ließen. Weil immer mehr Anleger diesem Trend folgen und sich vor allem in Großstädten nach geeigneten Objekten umsehen, stiegen dort auch die Preise – und die Erträge fielen immer magerer aus.

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Doch wenn sich die Lage in der Eurozone wieder entspannt und die derzeit extrem niedrigen Zinsen wieder steigen, könnten sie die Preisentwicklung bei Wohnimmobilien dämpfen: Steigende Finanzierungskosten und attraktivere Renditen für sichere Staatsanleihen könnten die Nachfrage nach Häusern und Eigentumswohnungen bremsen und die Preise wieder nach unten ziehen. Denn kein besonnener Investor wird die Risiken einer Immobilieninvestition auf sich nehmen, wenn er nicht einen höheren Ertrag erzielt als mit deutschen Staatsanleihen. Die Eigenkapitalrenditen können aber nur steigen, wenn die Immobilienpreise fallen, weil sich die Mieten – wenn überhaupt – nur verzögert anheben lassen.

Faustregeln für Immobilienanleger

Steigende Zinsen sind also ein Risiko für Käufer, die eine Eigentumswohnung vermieten wollen, insbesondere für diejenigen, die auf dem Höhepunkt des Booms in den Markt einsteigen. Vorsichtige Anleger lassen sich von der Ausnahmesituation, in der sich die deutschen Zinsmärkte befinden, nicht blenden. Sie halten an den bewährten Investitionsgrundsätzen für Wohnobjekte fest und kaufen nur bei einer vernünftigen Bewertung. Denn wer beispielsweise eine Eigentumswohnung zu teuer erwirbt, sieht die volle Kaufsumme möglicherweise nie wieder.

Ein wichtiger Anhaltspunkt für die Bewertung ist neben dem Vielfachen der Jahresnettokaltmiete und der daraus resultierenden Bruttoanfangsrendite die sogenannte anfängliche Nettomietrendite. Sie gibt das Verhältnis der Jahresmiete zum Kaufpreis inklusive aller einmaligen und laufenden Nebenkosten an.

Auf den Kaufpreis aufgeschlagen werden die Kaufnebenkosten für Makler, Notar und Grundbucheintragung. Gleichzeitig werden von der Nettokaltmiete die Verwaltungs- und Instandhaltungskosten abgezogen, die der Käufer nicht auf die Miete umlegen kann. Das sind zirka 200 bis 300 Euro pro Jahr für die Hausverwaltung und 6 bis 12 Euro für die Instandhaltung pro Jahr und Quadratmeter.

Mietrendite sollte wenigstens 4 Prozent betragen 

Eine Immobilienanlage lohnt sich ab einer Nettomietrendite von mindestens 4 Prozent. Beträgt der Kaufpreis weniger als das 20-Fache der jährlichen Nettokaltmiete, fällt die Mietrendite häufig höher aus.

Die Eigenkapitalrendite, die unter anderem auch den erwarteten Wiederverkaufswert der Immobilie und den Finanzierungszins berücksichtigt, sollte bei guten Objekten nach Steuern zwischen 5 und 6 Prozent rangieren – vorausgesetzt Sie setzen wenigstens 20 Prozent Eigenkapital plus die anfallenden Kaufnebenkosten ein. Vorsichtige Anleger bringen sogar 30 bis 50 Prozent Eigenkapital mit.

Darüber hinaus sollten zukünftige Vermieter noch über zusätzliche Reserven verfügen. Denn Mieten können sinken oder ganz ausfallen und Instandhaltungskosten und Steuervorteile entwickeln sich nicht immer wie geplant.

Wichtig ist, dass die Netto-Mieteinnahmen, also die Mieten abzüglich der Instandhaltungs- und Verwaltungskosten, wenigstens die laufenden Kreditzinsen decken. Im Idealfall reicht die Nettomiete für Zins und Tilgung aus oder führt sogar von Anfang an zu Überschüssen.

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Eigenkapitalrendite als Vergleichsgröße

Die Eigenkapitalrendite gibt den durchschnittlichen Jahresertrag auf das eingesetzte Eigenkapital an. Sie berücksichtigt alle Einnahmen und Ausgaben im Anlagezeitraum einschließlich der Finanzierung. Die Eigenkapitalrendite ist entscheidend für den Vergleich mit anderen Kapitalanlagen. Doch Vorsicht: Sie ist das Ergebnis einer Prognoserechnung, deren Annahmen (zum Beispiel Mietpreisentwicklung, Wiederverkaufswert) unsicher sind.

Je geringer das Eigenkapital im Verhältnis zum Kaufpreis, desto höher ist das Risiko – und desto weniger verlässlich ist die Rechnung. Vor allem bei einer Vollfinanzierung kann die Rendite schon bei einer geringfügigen Änderung der Prognoseannahmen gewaltig in den Keller sinken.

Wer eine Eigentumswohnung vermieten will, braucht einen Investitionsplan

Für eine solide Investition in eine Eigentumswohnung benötigen Anleger einen Investitionsplan und eine Renditeprognose über 15 bis 20 Jahre. Im Investitionsplan werden für jedes Jahr alle voraussichtlichen Ausgaben von den Einnahmen abgezogen. Aus dem Plan ergibt sich für jedes Jahr der Betrag, den der Eigentümer zuschießen muss (Unterdeckung) oder an Überschüssen kassiert. In die Renditerechnung geht auch der geschätzte Verkaufserlös am Ende des Anlagezeitraums ein.

An der Investitionsrechnung können sich Anleger orientieren. Verlassen können sie sich darauf nicht, weil den Prognosen unsichere Annahmen zugrunde liegen. Um Chancen und Risiken einer Immobilienanlage realistisch einzuschätzen, sollten Käufer vorsichtig kalkulieren. Die durchschnittliche Mietsteigerung sollte sich an der aktuellen Inflationsrate orientieren und mit nicht mehr als 1 bis 2 Prozent angesetzt werden.

Wer für seinen Kredit eine Zinsbindung von nur zehn Jahren gewählt hat, rechnet für die Anschlussfinanzierung mit mindestens 6 Prozent Zinsen, weil es wenig wahrscheinlich ist, dass die Zinsen langfristig auf dem derzeitig niedrigen Niveau verharren. Den Wiederverkaufswert setzen vorsichtige Anleger nur mit dem 15- bis maximal 20-Fachen der künftigen Jahresnettokaltmiete an. Investoren, die so rechnen, können ziemlich sicher sein, sich mit ihrer Immobilienanlage keine blutige Nase zu holen.

Eine Eigentumswohnung vermieten – die folgende Beispielrechnung zeigt, ob es sich lohnt. Annahmen:

• Anleger: Ehepaar, zu versteuerndes Jahreseinkommen 80.000 Euro.
• Objekt: Zweizimmerwohnung, Kaufpreis 100.000 Euro, davon 80.000 Euro Gebäude, 20.000 Euro Grundstücksanteil, dazu kommen 10.000 Euro Kaufnebenkosten.
• Miete: Die Nettokaltmiete 5 .400 Euro im Jahr (450 Euro im Monat). Für Verwaltung fallen 250 Euro, für Instandhaltung 750 Euro pro Jahr an.
• Finanzierung: Eigenkapital 40.000 Euro, Darlehen 70.000 Euro, Zins 4 Prozent fest für 20 Jahre, Tilgung 2 Prozent.
• Prognosen: Miet- und Kostensteigerung jährlich 1,0 Prozent. Nach 20 Jahren Verkauf zum 18-Fachen der Jahreskaltmiete, das sind 117 400 Euro.

Ergebnis: Das Paar legt 40.000 Euro an und erzielt einen kleinen Überschuss von 250 bis 310 Euro im Jahr. Durch Tilgung des Kredits und Wertsteigerungen der Immobilie baut es Vermögen auf (siehe Tabelle unten). Verkauft es diese nach 20 Jahren für 117.400 Euro, hat es eine Rendite von 4,6 Prozent nach Steuern mit dem eingesetzten Kapital erzielt. Gelingt der Verkauf nur zum 15-Fachen der künftigen Jahresmiete (Verkaufspreis 97.900 Euro), würde die Rendite nach Steuern auf 3,37 Prozent sinken. Bei höherer Mietsteigerung ist dagegen mehr Rendite drin.

Mit dem kostenlosen Investitionsrechner von Finanztest können Sie verschiedene Szenarien selbst durchspielen und einen Investitionsplan erstellen. Den Rechner finden Sie hier.

Steuerregeln für Vermieter

Wer eine Eigentumswohnung vermietet, erzielt steuerpflichtige Einkünfte. Vermieter müssen daher mit ihrer Steuererklärung eine Überschussrechnung abgeben, in der sie Mieteinnahmen einschließlich Umlagen den Werbungskosten gegenüberstellen.

Dieser Teil der Steuererklärung ist für Vermieter meist eine lohnende Angelegenheit. Denn in den ersten Jahren nach dem Bau oder Kauf liegen die Werbungskosten durch Abschreibungen und Kreditzinsen oft deutlich höher als die Mieteinnahmen. Der Anleger schreibt steuerlich Verluste, die er mit seinen übrigen Einkünften verrechnen kann. Dadurch spart er Steuern. Erst mit zunehmender Entschuldung und steigenden Mieteinnahmen wird die steuerliche Gewinnzone erreicht.

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Die wichtigsten Werbungskosten

• Abschreibungen: Immobilienanleger können 50 Jahre lang jährlich 2 Prozent der Gebäudeanschaffungskosten (inklusive Nebenkosten) absetzen. Für Altbauten mit Baujahr bis 1924 beträgt die Abschreibung 40 Jahre lang je 2,5 Prozent. Abschreibungen sind nur für die Gebäudekosten möglich, nicht aber für Kosten des Grund und Bodens.
• Sonderabschreibungen: Ausgaben für die Sanierung von Baudenkmälern und Gebäuden in Sanierungsgebieten können Eigentümer in nur zwölf Jahren abschreiben. In den ersten acht Jahren erkennt das Finanzamt jeweils 9 Prozent, in den restlichen vier Jahren je 7 Prozent der Sanierungskosten an.
• Instandhaltungs-, Betriebs- und Verwaltungskosten: Zum Beispiel Ausgaben für Reparaturen, das Haus- oder Wohngeld für die Betriebskosten sowie die Verwaltervergütung.
• Finanzierungskosten: Das Finanzamt erkennt die laufenden Zinsen sowie einmalige Kosten wie ein Disagio (Abschlag vom Darlehen), Bearbeitungs- und Wertermittlungsgebühren sowie Notar- und Grundbuchgebühren für die Grundschuldbestellung an. Nur die Tilgung des Darlehens zählt nicht.

Steuern auf Veräußerungsgewinne

Erzielt der Eigentümer beim Verkauf einen Wertgewinn, bleibt dieser steuerfrei, wenn zwischen An- und Verkauf mindestens zehn Jahre liegen. Wer vorher verkauft, muss den Gewinn voll versteuern. Achtung: Die Spekulationssteuer kann selbst dann anfallen, wenn der Verkaufspreis unter dem Kaufpreis liegt. Denn das Finanzamt zieht die vom Anleger bisher in Anspruch genommenen Abschreibungen vom Kaufpreis ab.

So finden Sie die richtige Immobilie

• Achten Sie beim Immobilienkauf auf eine gute Lage. Wichtig ist eine konstante Nachfrage auf dem Wohnungsmarkt.
• Besichtigen Sie die Immobilie vor dem Kauf. Nur wer das Wohnumfeld einer Immobilie unter der Woche und an Wochenenden genau erkundet, kann einschätzen, ob sie attraktiv ist.
• Beim Kauf einer vermieteten Eigentumswohnung sollten Sie sich in jedem Fall den Mietvertrag zeigen lassen. Wenn es geht, sprechen Sie auch mit dem Mieter.
• Achten Sie auf ein günstiges Verhältnis der Mieteinnahmen zum Kaufpreis. Die Nettomietrendite sollte über 4 Prozent liegen.
• Vertrauen Sie nicht auf Mietgarantien der Verkäufer. Sie können Mieten vortäuschen, die der Markt nicht hergibt.
• Seien Sie vorsichtig, wenn Sie bei einer Bauträgerfirma kaufen. Die hohen Vertriebskosten treiben hier häufig den Preis in die Höhe.
• Teilungserklärung. Studieren Sie vor dem Kauf einer Eigentumswohnung die Teilungserklärung samt Gemeinschaftsordnung. Die Teilungserklärung legt die Aufteilung der Wohnanlage in Sondereigentum (Wohnungen und dazugehörige Räume) und die Miteigentumsanteile am Gemeinschaftseigentum wie Grundstück, Gebäudesubstanz, Außenanlagen und Gemeinschaftsräume fest.
• Lassen Sie sich vom Hausverwalter Einsicht in die Protokolle der Eigentümerversammlungen der letzten Jahre geben, um Hinweise auf den Zustand des Hauses zu bekommen.

Gegen den Trend: Im Preisboom verkaufen

Wer erwartet, dass sich die Eurozone weiter stabilisiert und bereits eine vermietete Wohnimmobilie besitzt, kann jetzt über deren Verkauf nachdenken – vorausgesetzt das Objekt ist bereits abgezahlt oder in wenigen Jahren schuldenfrei. Der Preisboom wird sich möglicherweise noch eine Zeit lang fortsetzen, auch wenn in manchen deutschen Metropolen die Preise weitgehend ausgereizt zu sein scheinen.

Auf jeden Aufschwung folgt aber bekanntlich auch ein Abschwung. Der dürfte einsetzen, sobald sich die Eurozone weiter erholt und Anleger wieder vermehrt im Ausland und in risikoreichere Wertpapiere investieren. Wenn Sie Geld benötigen oder ohnehin geplant hatten, eine Immobilie in näherer Zukunft zu versilbern, lohnt es sich für Sie möglicherweise, den Verkauf vorzuziehen. Das ist dann der Fall, wenn der ursprünglich geplante Wiederverkaufswert deutlich übertroffen wird. Mit einer Anzeige im Internet und/oder in Ihrer Lokalzeitung lässt sich einfach und günstig testen, was der Markt hergibt. Das Geld aus einem Verkauf können Sie in ein gemischtes Portfolio aus festverzinslichen Anlagen und Aktien investieren.

Wohnimmobilien und insbesondere deren Preisentwicklung sind in Deutschland nach wie vor eines der dominierenden Party-Gespräche. Fast jeder, der flüssig, kreditwürdig oder beides ist, scheint derzeit auf der Jagd nach den eigenen vier Wänden zu sein oder möchte eine Immobilie als Kapitalanlage erwerben. Niedrige Zinsen, gute Bedingungen auf dem Arbeitsmarkt, steigende Löhne und ein moderates Wirtschaftswachstum machen es möglich.

Dass in einem solchen Umfeld die Preise immer weiter anziehen, ist ein Naturgesetz der Ökonomie. Ein knappes Angebot an Wohnraum, das nicht auf die Schnelle ausgeweitet werden kann, trifft auf eine rasant wachsende Nachfrage.

Das Ganze erinnert ein wenig an das Ende der 1990er-Jahre, als alle Welt nur noch über Aktien redete und Taxifahrer ihre Fahrgäste unaufgefordert mit vermeintlich brandheißen Börsentipps versorgten. Einige Zeit später endete die Aktien-Manie mit einem Crash.

Interessengeleitete Debatte: Sind Wohnimmobilien überteuert?

Manche Marktbeobachter sorgen sich nun auch um den Immobilienmarkt. An der Frage, ob es nach Jahren rasant steigender Preise bereits zu einer Überhitzung oder zum Beginn einer Blasenbildung gekommen ist, scheiden sich allerdings die Geister. Da die Debatte auf Basis wenig gesicherter Daten geführt wird und hochgradig interessengeleitet ist, ist der Erkenntnisgewinn gering.

Die Argumente, mit denen manche versuchen, den Markt günstig zu reden, sind zum Teil abstrus. So führte etwa der Maklerverband IVD ins Feld, dass die Neuvertragsmieten inflationsbereinigt noch mehr als 20 Prozent unter dem Niveau von 1993 liegen würden.

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Erinnern Sie sich noch an damals? Wendezeit, Wohnungsnot, Wuchermieten? Für ein mit Sperrmüll vollgestelltes 40-Quadratmeter-Erdgeschoss-Loch im düsteren Hinterhof eines Berliner Altbaus waren damals umgerechnet 800 Euro Miete am Markt durchsetzbar. Folgt man einer solch abstrusen Logik, könnte man ebenso gut argumentieren, Aktien seien gerade spottbillig (was sie keineswegs sind), weil das Kurs-Gewinn-Verhältnis im Jahr 2000, auf dem Höhepunkt der Aktienblase, ja um ein Vielfaches höher war als heute.

Die der Parteilichkeit bisher unverdächtige Deutsche Bundesbank hat sich in der jüngeren Vergangenheit mehrfach genauer mit den Wohnimmobilienmärkten befasst. Tenor: In Großstädten wie München, Berlin und Hamburg sind auf den Wohnungsmärkten Überhitzungen zu erkennen. Bei Einfamilienhäusern sei das jedoch nicht der Fall. Auch im gesamtdeutschen Durchschnitt bewegten sich die Preise auf keinem besorgniserregenden Niveau. Letzteres sei darauf zurückzuführen, dass in ländlichen Gebieten, die mit einer schrumpfenden Bevölkerung kämpfen, insbesondere in Ostdeutschland, die Preise stagnieren oder sogar rückläufig sind.

Eine vernünftige Bewertung als Basis für eine erfolgreiche Anlage

Für Anleger, die eine Immobilie als Renditeobjekt erwerben und vermieten wollen, sind solche Durchschnittsbetrachtungen aber im Grunde müßig. Denn sie können ohnehin nicht wie bei liquiden Anlagen den ganzen Markt kaufen und so ihr Risiko diversifizieren. Ein Mehrfamilienhaus oder eine Eigentumswohnung sind Einzelobjekte. Allein deren individuelle Beschaffenheit und Bewertung entscheidet über den Erfolg der Investition. Wohin der Markt als Ganzes läuft, ist bestenfalls zweitrangig.

Standortfaktoren, die steigende Kaufpreise und Mieten begünstigen, sind attraktiver werdende Lagen, eine starke lokale Wirtschaft und eine wachsende Bevölkerung. Diese Attribute nützen aber wenig, wenn die Wohnimmobilie zu teuer eingekauft wird. Dann ist die Rendite gering und die Verlustgefahr hoch, falls es beispielsweise zu längeren Mietausfällen kommt. Eine vernünftige Bewertung ist deswegen die zentrale Größe für alle Immobilieninvestoren.

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Absolute Kaufpreise sagen nichts aus

In den Medien erscheinen regelmäßig Ranglisten zu Immobilienpreisen. Sie zeigen, wie hoch die Quadratmeterpreise in einzelnen Städten und Landkreisen sind. Wer eine Wohnung oder ein Haus kaufen will, kann sich so ein Bild machen, welche finanzielle Belastung auf ihn zukommt.

Der Preis allein sagt aber nichts darüber aus, ob sich ein Kauf lohnt. Welche Rendite Immobilien voraussichtlich bringen, lässt sich nur mit Hilfe verschiedener Kennzahlen abschätzen:

Angenommen ein Käufer muss für eine gut ausgestattete Eigentumswohnung in guter Lage in München 4.530 Euro pro Quadratmeter bezahlen und in Halle an der Saale lediglich 1.515 Euro. Daraus nun den Schluss zu ziehen, München wäre hoffnungslos überteuert und die Immobilie in Halle ein Schnäppchen, wäre falsch. Denn der Vergleich der absoluten Preise liefert keinen Hinweis darauf, wie eine Immobilie bewertet ist. Entscheidend ist vielmehr das Verhältnis des Kaufpreises und der erzielbaren Jahresnettokaltmiete, also dem Ertrag, der sich mit der Vermietung der Fläche erzielen lässt (Heiz- und Nebenkosten sind darin nicht enthalten).

Der Ertragsfaktor oder Multiplikator

Wenn man den Kaufpreis durch die Jahresnettokaltmiete teilt, erhält man das Vielfache der Jahresnettokaltmiete. Diese Kennzahl wird auch Multiplikator oder Ertragsfaktor genannt. Je größer sie ist, desto teurer ist das Objekt – und umgekehrt. Als Faustregel gilt: Mehr als das 20-Fache der Jahresnettokaltmiete sollten Käufer nur in Ausnahmefällen bezahlen, beispielsweise wenn eine besonders gute Lage eine höhere Bewertung rechtfertigt.

Beispiel: Wenn eine 100-Quadratmeter-Wohnung in München 453.000 Euro kostet und die erzielbare Jahresnettokaltmiete 18.000 Euro beträgt, ergibt sich ein Ertragsfaktor von 25,2. Ein in Lage, Bauqualität und Ausstattung vergleichbares Objekt ist in Halle schon für 151.500 Euro zu haben. Die Jahresnettokaltmiete beträgt aber auch nur 7.600 Euro. Daraus errechnet sich ein Ertragsfaktor von rund 19,9.

Die Bruttomietrendite oder Bruttoanfangsrendite

Halle ist in diesem Beispiel also tatsächlich billiger. Das zeigt auch die höhere Rendite, die Immobilien dort erzielen können: Aus dem Kehrwert des Ertragsfaktors (1:19,9 ) erhält man die sogenannte anfängliche Bruttomietrendite. Das ist die Rendite vor Abzug von Kaufnebenkosten sowie Bewirtschaftungs- und Instandhaltungskosten. In dem Hallenser Beispiel beträgt sie 5 Prozent, in München dagegen nur 4 Prozent. Halle scheint also der günstigere und damit lukrativere Markt zu sein.

Doch so einfach ist es nicht. In der höheren Rendite spiegelt sich auch das größere Risiko, das Immobilienkäufer in Halle eingehen. Denn dort ist die Leerstandgefahr im Vergleich zum wirtschaftsstarken München deutlich höher. Für dieses größere Risiko wollen Käufer mit einer besseren Rendite für ihre Immobilien entschädigt werden.

Wie bei Anleihen ist die erwartete Bruttoanfangsrendite einer Immobilie in der Regel umso höher, je größer das Risiko ist. Umgekehrt ist eine höhere Bewertung (und damit niedrigere Rendite) ein Hinweis auf ein geringeres Risiko. Ist die Bewertung aber zu hoch, wird sie selbst zum Risiko.

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Die Nettomietrendite

Sie setzt die Jahresmiete ins Verhältnis zum Kaufpreis, inklusive aller einmaligen und laufenden Nebenkosten. Auf den Kaufpreis werden die Makler- und Notarkosten sowie die Gebühren für die Grundbucheintragung aufgeschlagen. Von der Nettokaltmiete abgezogen werden die Verwaltungs- und Instandhaltungskosten (6 bis 12 Euro pro Quadratmeter im Jahr). Die Nettomietrendite sollte wenigstens 4 Prozent betragen, damit sich die Investition lohnt. Bei einem Ertragsfaktor unter 20 fällt sie häufig höher aus.

Die Eigenkapitalrendite

Die Eigenkapitalrendite gibt den durchschnittlichen Jahresertrag auf das eingesetzte Kapital an. Berücksichtigt werden alle Einnahmen und Ausgaben im Anlagezeitrum einschließlich der Kreditkosten. Auf Basis der Eigenkapitalrendite können Anleger Immobilieninvestitionen mit anderen Anlagen vergleichen. Kleine Gratisprogramme, mit denen sich die Eigenkapitalrendite überschlagen lässt, gibt es im Internet, beispielsweise bei der Stiftung Warentest.

Nicht vergessen werden sollte, dass das Ergebnis immer eine Prognoserechnung ist. Ob sich etwa Mieten und Wiederverkaufswert so entwickeln wie angenommen, weiß niemand. Auf Abweichungen von den Erwartungswerten reagiert die Eigenkapitalrendite umso stärker, je höher der Fremdkapitalanteil ist. Mit einem hohen Finanzierungsanteil kann einerseits die Eigenkapitalrendite gehebelt werden. Anderseits steigt aber eben auch das Risiko erheblich.

Fazit

Ertragsfaktor und Bruttoanfangsrendite sind einfach zu berechnen. Der Objektpreis ist bekannt und die ortsübliche Nettokaltmiete können Käufer leicht mit Hilfe von Mietspiegeln und aktuellen Vermietungsangeboten aus Zeitungen und dem Internet ermitteln. Beide Kennzahlen liefern aber nur einen ersten Hinweis auf die Bewertung eines Objektes. Ob sich eine Wohnung oder ein Haus im Einzelfall für einen Käufer lohnt, hängt von einer Reihe weiteren Faktoren ab: Etwa davon, ob er die Immobilie selbst nutzt oder vermietet, wie seine Kreditkonditionen aussehen und von welchen Steuervorteilen er profitiert.

Das sollte dem Letzten spätestens klar geworden sein, seit die Preise zu Beginn der Finanzkrise im Jahr 2007 in den USA und in einigen europäischen Ländern abstürzten. Viele Hauseigentümer gerieten in die Schuldenfalle. Sie hatten teuer auf Kredit gekauft und als die Preise fielen, waren die Kreditbelastungen plötzlich höher als der Wert der Immobilie. Wer keine zusätzlichen Sicherheiten bieten oder Kapital bei den Banken nachschießen konnte, verlor im schlimmsten Fall das Haus und saß zusätzlich noch auf einem Schuldenberg. Man kann solche Fälle als Extrembeispiele abtun, aber sie illustrieren, dass Immobilien alles andere als risikolos sind.

Auch wer nicht in einem überhitzten Markt kauft, ist keineswegs vor bösen Überraschungen sicher. In Ostdeutschland beispielsweise, wo viele Kommunen mit einer schrumpfenden Bevölkerung kämpfen, bröckeln die Immobilienpreise vielerorts schleichend ab. Dass eine solche Investition keinen Inflationsschutz bieten kann, versteht sich von selbst.

Vorsicht vor Studien: Wissenschaft im Dienst der Finanzindustrie

Grundsätzlich muss zwischen Wohn- und Gewerbeimmobilien unterschieden werden. Letztere werden noch weiter in Büro- und Handelsimmobilien unterteilt. Zwar existiert eine Vielzahl von Untersuchungen, die sich mit der Frage beschäftigen, ob und welche Immobilien sich als Schutz gegen Inflation eignen. Doch eine eindeutige Antwort gibt es nicht.

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Manche propagieren Wohnimmobilien als gute Absicherung, andere das genaue Gegenteil. Gleiches gilt für Gewerbeimmobilien. Fast schon amüsant erscheinen zwei Studien, die von der International Real Estate Business School (IREBS), einem Zweig der Wirtschaftswissenschaftlichen Fakultät der Universität Regensburg, erstellt wurden. Die erste unter der Leitung von Professor Steffen Sebastian kommt 2012 zu dem Ergebnis, dass offene Immobilienfonds, die in Gewerbeimmobilien investieren, und börsennotierte Immobiliengesellschaften wie Real Estate Investment Trusts (Reits) eine Absicherung gegen Inflation bieten. Direkten Investitionen in Wohneigentum wird diese Eigenschaft dagegen abgesprochen.

Ein Jahr später präsentiert Sebastians IREBS-Kollege Professor Tobias Just dem staunenden Publikum Untersuchungsergebnisse zum Thema Inflationsschutz, die exakt das Gegenteil proklamieren: „Abschließend sei anzumerken, dass er für Wohnimmobilien besser zu funktionieren scheint als für Gewerbeimmobilien und für direkte Anlagen besser als für Immobilienwertpapiere (…).“

Eine naheliegende Erklärung für derart widersprüchliche Resultate ist die unterschiedliche Finanzierung der Studien. Sebastians Werk wurde von der European Public Real Estate Association (EPRA) und dem Deutschen Fondsverband (BVI) gefördert. Die EPRA ist ein Zusammenschluss von börsennotierten Immobilienunternehmen und der BVI vertritt Fondsgesellschaften, die offene Immobilienfonds und Immobilienaktienfonds vertreiben. Die zweite Studie von Prof. Just  entstand in Zusammenarbeit mit der Deutschen Bank. Die wiederum trommelt für den Erwerb von Wohnimmobilien, weil der Verkauf von Finanzierungen eine wichtige Säule in ihrem Geschäftsmodell ist. Da kommt alles, was Häuser und Eigentumswohnungen in ein gutes Licht rückt, gerade recht.

Dieser Fall von möglicherweise interessengesteuerter „Wissenschaft“ steht exemplarisch für ein strukturelles Problem: Unabhängige Forschung zum Thema Immobilien (und anderen Geldanlagethemen) gibt es kaum in Deutschland. Die meisten Studien sind direkt oder indirekt von Unternehmen finanziert. Das IREBS und ein weiteres Forschungsinstitut leben von den Zuwendungen der Immobilienwirtschaft. „Forschungsergebnisse“ werden regelmäßig zur Verkaufsförderung und zur Imagepflege der Immobilienbranche eingesetzt. Eine Einflussnahme auf die Ergebnisse ist nicht sonderlich schwierig. Oft reicht es schon, die passenden Analysezeiträume zu Grunde zu legen und die „richtigen“ Datensätze auszuwählen, um die gewünschten Ergebnisse zu erhalten.

Angebot und Nachfrage am Standort sind entscheidend

Ohnehin sind die Daten zu Immobilienpreisentwicklungen ein Problem. Denn Immobilien werden nicht öffentlich und transparent an Börsen gehandelt wie Rohstoffe und Aktien. Datenanbieter müssen sich fast immer auf Preise aus öffentlichen Angeboten stützen, von denen aber niemand weiß, ob sie auch nur annähernd bezahlt wurden. Hinzu kommt, dass die Anzahl der Transaktionen vergleichsweise gering ist. Verschiedene Datenanbieter versuchen mit unterschiedlichen Methoden die Preisschwankungen von Immobilien wenigstens näherungsweise nachzuzeichnen. Die Ergebnisse weichen aber voneinander ab. Auch das kann zu widersprüchlichen Analysen führen. Ebenso wie das Eigenleben, das viele nationale und lokale Immobilienmärkte führen. Ursache sind unterschiedliche Gepflogenheiten und Vorschriften beispielsweise bei der Gestaltung von Mietverträgen. Deswegen muss das, was für die USA gilt, noch lange nicht auf Deutschland zutreffen.

Abgesehen von den Unzulänglichkeiten bei der Messung von Haus- und Wohnungspreisen, gibt es für Anleger ein erhebliches praktisches Problem. Selbst wenn Wohnimmobilien im Durchschnitt eine gute Absicherung gegen Inflation wären, könnten Investoren – anders als beispielsweise bei Aktien – nie den Index nachbilden. Sie müssen sich auf eines oder wenige Objekte beschränken.

Ob die reale jährliche Rendite dann positiv ist, hängt von der einzelnen Immobilie ab. Vom Einkaufspreis und vor allem von Angebot und Nachfrage am jeweiligen Standort. Das Angebot lässt sich an der Leerstandquote, der noch vorhandenen Baufläche und der Anzahl der geplanten Neubauten ablesen. Die Nachfrage hängt im Wesentlichen davon ab, ob die Anzahl der Haushalte wächst, etwa aufgrund von Zuwanderung oder weil immer mehr Menschen alleine leben. Inflation, Konjunkturentwicklung und die Höhe der Realzinsen haben dagegen nur einen geringen Einfluss auf die Rendite von Wohnimmobilien. Darauf deuten plausibel erscheinende Untersuchungen hin.

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Auch Gewerbeimmobilien haben ihre Tücken

Bei Gewerbeimmobilien liegen die Dinge etwas anders. Wegen der sehr hohen Investitionssummen können sich auch die meisten institutionellen Anleger nur über Fonds beteiligen. Offene Immobilienfonds, die in Deutschland zugelassen sind, streuen das Kapital in der Regel international über eine Vielzahl von Objekten. Zwar senkt die Diversifikation das Risiko, auf die Nase zu fallen, und die Mieten sind häufig inflationsindexiert. Aber ein Garant für einen funktionierenden Inflationsschutz ist das nicht.

Wenn die Inflation steigt und in der Folge höhere Zinsen die Konjunktur bremsen, kann die Nachfrage nach Gewerbeflächen einbrechen. Inflationsklauseln sind dann möglicherweise nicht mehr durchsetzbar. Langfristige Mietverträge werden nachverhandelt und Quadratmeterpreise gedrückt. Von Inflationsschutz kann dann keine Rede mehr sein. Zudem deuten internationale Untersuchungen daraufhin, dass die realen Renditen von Gewerbeimmobilien sinken, wenn die Inflation steigt.

Immobilien bieten kurzfristig keinen Schutz vor Inflation

Weder Wohn- noch Gewerbeimmobilien eignen sich als kurzfristiger Inflationsschutz. Die Preise sind träge und passen sich nicht so schnell an wie die von Aktien oder Rohstoffen. Die langfristigen Renditen von Wohnimmobilien lagen in Deutschland in der Vergangenheit im Schnitt über denen von Bundesanleihen und damit auch deutlich über der Inflationsrate.

Inwieweit dies für einzelne Objekte gilt, hängt vom Kaufpreis und von Angebot und Nachfrage am jeweiligen Standort ab – nicht von der Inflationsentwicklung. Wer aber eine gute Wohnimmobilie zu einem vernünftigen Preis kauft, kann sich auch künftig begründete Hoffnung auf einen Ertrag oberhalb der Teuerung machen.

Für offene Immobilienfonds spricht, dass die Wahrscheinlichkeit, mit einem gemischten Portfolio eine positive Rendite zu erzielen, höher ist als mit einem einzelnen Objekt. Auf der anderen Seite sind die in offenen Immobilienfonds enthaltenen Gewerbeimmobilien deutlich konjunktursensibler als Wohnobjekte. Auch die Renditen von Fonds mit deutscher Zulassung waren in den vergangenen Jahren nicht gerade üppig. Sie rangierten nominal zwischen zwei und drei Prozent – mit fallender Tendenz.

Manche der skizzierten Preisentwicklungen mögen in der Tendenz stimmen. Doch nicht selten ist das Zahlenwerk wenig belastbar – und weckt falsche Erwartungen. Kern des Problems ist die schwierige Messung der Immobilienpreise. Genau genommen weiß niemand, wie sich die Preise tatsächlich entwickeln. Denn Häuser und Wohnungen sind keine homogenen Güter, die wie Aktien an Börsen gehandelt werden können. Der Markt ist intransparent, jede Immobilie (und auch ihr Preis) individuell.

Die Gutachterausschüsse, denen alle Immobilienverkäufe gemeldet werden, die mit einer Grundbuchänderung verbunden sind, erfassen lediglich die Anzahl der Transaktionen, den Umsatz und die Summe der gehandelten Flächen.

Daraus lassen sich zwar Durchschnittspreise errechnen. Doch die sagen nichts über die tatsächlichen Immobilienpreise aus, weil die Qualität der Objekte (Standort, Bauzustand, Ausstattung etc.) unberücksichtigt bleibt. Wenn also in einem Jahr besonders viele teure Immobilien gehandelt werden, zieht das die Durchschnittspreise nach oben, ohne das sie in Wirklichkeit gestiegen sein müssen.

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Ein weiteres Manko: Die Zahlen der Gutachterausschüsse, die nur einmal im Jahr zusammengefasst werden, sind bei ihrer Veröffentlichung schon lange überholt. Die Folge: Steigen die Immobilienpreise, unterschätzen die Daten den Markt, und bei Abschwüngen überzeichnen sie ihn. Hinzu kommt, dass eine Vielzahl von Immobilientransaktionen nicht meldepflichtig ist. Bei sogenannten Share-deals werden lediglich Anteile von sogenannten Zweckgesellschaften übertragen, die die Immobilien halten. Diese Verkäufe, die zu keinen Grundbuchänderungen führen, laufen an der amtlichen Statistik vorbei. .

Neben den bekannt geworden Transaktionen nutzen Preisindexanbieter Angebotspreise aus Immobilienanzeigen. Auch diese Quellen haben den Nachteil, dass sie nicht die Qualität der Immobilien spiegeln. Zudem bleiben die tatsächlich gezahlten Preise im Dunkeln. Mit statistischen Verfahren versuchen Mathematiker diese Unzulänglichkeiten aus den Rohdaten herauszurechnen. Die Ergebnisse, die in Indizes zusammengefasst werden, sind Näherungswerte, die auch als solche interpretiert werden sollten.

Aufpassen müssen Investoren auch, ob ein Index überhaupt für sie relevante Informationen abbildet. Der Immobilienmarkt teilt sich in verschiedene Segmente (beispielsweise Büro, Handel, Industrie, Wohnen), die sich zum Teil unabhängig voneinander entwickeln. Diese Teilmärkte wiederum gliedern sich in Untermärkte, die ebenfalls von unterschiedlichen Faktoren beeinflusst werden.

Beispiel Wohnen: Hier muss zwischen Neubau und Bestand und zwischen Ein- und Zweifamilienhäusern, Mehrfamilienhäusern und Eigentumswohnungen (selbst genutzt und als Renditeobjekt) unterschieden werden. Für fast alle Segmente gibt es Einzelindizes, die häufig zu Gesamtindizes zusammengefasst werden. Dabei gehen die einzelnen Anbieter unterschiedlich vor.

Das gilt auch für die Aufbereitung von Daten. Obwohl die meisten Researchhäuser dieselben Quellen nutzen, gelangen sie zum Teil zu sehr unterschiedlichen Ergebnissen. So berechnete beispielsweise empirica für das dritte und vierte Quartal 2011 einen weiteren Anstieg der Mieten in Deutschland. Das Hamburger Analysehaus F+B Forschung und Beratung machte dagegen auf Basis derselben Daten fallende Preise aus.

Solche erstaunlichen Diskrepanzen verdeutlichen, dass bei Immobilienmarkt-Untersuchungen immer eine gesunde Skepsis angebracht ist. Investoren sollten sich deswegen immer auf mehrere Quellen stützen, wenn sie die Immobilienpreise unter die Lupe nehmen.

Die wenigstens Preisbarometer enthalten allerdings für Zinshausinvestoren aussagekräftige Daten. Für sie sind die Mietpreisentwicklung und die Vergleichswerte für Mehrfamilienhäuser entscheidend. Letztere werden von F+B Forschung und Beratung berechnet. Die anderen Indexanbieter konzentrieren sich in der Regel auf (selbstgenutzte) Ein- und Zweifamilienhäuser und Eigentumswohnungen.